三、与投资相关的保险企业特征因素分析

从现代企业理论了解到，在不同的治理结构下，由于委托代理关系，企业对资金管理者的激励约束机制也不同。企业组织方式、投资决策方式、投资运用模式等企业治理结构特征，影响到管理者的行为和企业的绩效，是影响投资收益最基本、最重要的因素。

由资产负债理论得知，资产结构和负债结构资产与投资收益是相关的，由于保险业务有其特殊性，其资产方和负债方，特别是负债方的构成有别于其他企业。各种准备金成为保险企业资产负债表负债方的主要项目，其中以各种责任准备金为主。因此准备金的结构与投资也相关。

在具体的投资工具选择中，国债、企业债券、金融债、基金及股票等投资收益是不同的，采用组合投资理论进行保险资金的投资，组合的选择与比例也会影响到投资收益。

企业的大小，保险公司的业务风险直接影响到所能运用的资金，从而影响到投资决策的形成和操作过程，因此，它们也是影响投资收益的企业特征因素。

根据上述理论分析，可以选择6个保险企业特征因素来阐述企业特征与投资收益间的关系，这6个因素分别是：企业的组织形式、企业大小、杠杆作用、资产组合、负债组合及保险业务风险。企业治理中散发出的激励机制将通过这6个企业特征因素显示出来。

(一)组织形式

在股份和互助保险两种组织形式的保险公司中，激励机制是不同的，投资决策方式也不同。在互助保险公司和股份保险公司的剩余索取权的需求中，由于有不同契约激励冲突，所以产生的相关投资决定规则也不同。对于保险客户来说，最主要的契约问题是确保保险公司资金充足，能满足长期到期日保险偿付需求。但是，互助保险公司的所有者是各不相同的保险客户群体，这些保险客户不能轻易地有效交换自身权益，这种组织形式容易出现无驾驭问题。相对股份公司来说，互助保险公司的管理者的活动更少被监督和控制。因此，为了减轻代理问题，互助保险公司更容易引入内部规则(比如规定的偿付能力)和政策机制(比如无执行董事)来保护保单客户的利益。这样的情况容易导致互助保险公司为了满足无法预料的保户的契约债务，保留了充足的准备金，从而谨慎地汇报年投资收益。所以相对而言，股份公司的股东容易有动机地报告较高的年投资收益，以满足他们的红利预期和提高企业价值。

(二)企业大小

由于投资函数中的规模经济的因素，保险企业规模不断增长，投资收益的期望就越高。另外，大型保险公司也容易获得资源，如高薪聘请资金管理专家来最大化投资收益，而小型保险公司可能无法承受这样的费用。

为了最大化公司价值，保证稳定的红利收入和剩余价值索取权，大型公司的管理者在制定投资决定时，将比小公司的管理者运用更多的判断力，利用市场机会获得利益的能力也越好。而且，大型保险公司在公众面前更希望有一个突出的形象。因此规模大的保险公司的管理者，基于市场动机容易报告一个更高的投资收益，其目的是为了保持竞争优势、提高公众形象和品牌。

基于代理理论的分析指出，大型公司的管理者与小型公司同样位置的管理者相比而言，大型公司的管理者更愿意报告更高比例的收入，因为这样的动作在一定程度上能保持一个稳定的未来资本流人，从而提高他们工作的安全性。

在上述的情况下，大型保险公司希望获得高投资收益的激励和机会比小型保险公司多。Boose(1988，1993)证明了美国人寿保险公司在公司大小和投资收益之间有正的、显著的相关性。

(三)杠杆作用

寿险公司的资本结构能够影响投资收益。举例来说，寿险公司的投资活动产生的现金流增加了储备金，从而减轻公司的金融风险。

高债务给管理者增加了产生现金流的压力，迫使他更努力工作，采用更好的投资决定。因为在一个高杠杆的寿险公司，保险客户能间接控制投资产生空闲现金流的使用(比如通过内部规则)，来确保他们的长期赔付需求和红利需求得到满足。在这种情况下，管理者为了提高自身在内部和外部工作市场的发展前景，有激励动机使用空闲资金流来最大化长期客户利益。

(四)资产组合

保险公司进行资产组合，是要获得风险最小、收益最高的投资回报。许多研究表明，由于资产结构对外部因素(如利率)比较敏感等因素，使保险公司投资产生的现金流能被资产结构所影响。比如，投资无流动资金的非金融资产，短期内投资收益不高，但是在长期内能获得较稳定的投资收益。相反，大多数投机性或流动性较强的金融资产在短期内能产生高收益，但是，从长期来看，它们的收益是不确定的。在正常情况下，金融资产的交易很容易确定价值，拥有者不需要额外花费成本监督管理者，也易估计这些资产的剩余价值。相反，由于高的办理费用比如评估和律师费用，交易非金融资产相对来说比较困难。因此具有高比例非金融资产的保险公司会更紧密地控制管理者的投资活动。相对来说，拥有金融资产比例越高的保险公司，希望获得越多的投资收益。

(五)负债组合

保险公司的投资决定也依赖于保单的特性。保险公司的基金管理者试图将负债的类型、结构和持有期与投资进行匹配，用来减少全面的商业风险。传统商业寿险公司和责任保险公司更愿意将它们的负债与资产进行匹配，如与固定利率的债券匹配，在保险周期中取得稳定的投资收益和资本增长。传统寿险公司也特别容易受到投资行为变化的影。向，如利润或损失依赖于投资收益与保险债务。在另外一个方面，如果人寿保险公司进行投资连结业务，那么投资的风险和回报完全由保险客户来承担。某些投资敏感型合同如万能寿险和变额寿险，其现金价值是随着投资收益变化的，因此，投资连结保单的投资收益很明显地影响有效保单的数目，同时也影响着新业务的承保率。所以保险公司为了降低企业风险，对投资组合与负债组合要进行显著的匹配，因此投资收益与负债组合具有一定的相关性。

(六)保险风险

进行风险业务活动的企业，净现金流的流入是不确定的。应用到寿险行业，也可以说，承保的业务量越大，风险越暴露，积累的风险就越大，越需要利用风险管理的办法，保证偿付能力的充足，这些风险管理的方法包括分保或最大化投资收益。虽然可以使用风险管理办法来控制或减少风险，但并不意味着寿险公司应当把保险产品线的风险，全部投机到他们的投资活动中。保险企业既要最大化投资收益，同时又要确保主要投资的安全性。因为高的投资收益能使企业减轻保险业务方面带来的风险，为了提高投资收益，风险产品线越多的公司，越容易在投资的关键决策上，给管理者更多的激励和判断力。相反，风险产品线少的公司，就很少有动力去增加投资收益，也很少在投资方面给予管理者更多的灵活性。

通过对投资收益与企业特征关系相关性的研究分析，从理论层面分析了保险公司的机制特征、业务特征与其投资收益具有相关性的原因。具有较强相关性的一个重要原因是企业中的激励机制是非常有效的。由于保险公司的特征由其内部因素和外部因素所影响，从而这些内部因素和外部因素也影响到投资收益。提高保险公司的投资收益，首先要从机制特征人手，完善公司治理结构及激励机制。公司投资方面的治理结构和激励机制这些机制特征，是影响投资收益的最基本要素。另外通过业务特征的分析也指出，在企业自身机制完善的同时，要有成熟的外部市场及完善的政府政策的配合，投资理论才能够得到有效的应用。保险企业各级资金管理者，只有在企业治理结构良好，外部市场因素成熟的情况下，科学地应用资产负债及投资组合理论，才可能获得稳定和高额的投资收益。