各国证券发行体制主要有审批制、核准制和注册制三种。我国证券监管行政审批制度的改革须与证券发行由核准制向注册制的过渡相适应。

现行核准制存在一些缺陷。根据《证券法》的规定，我国目前实行的是发行、上市双重实质审核制，即由证监会等证券监督管理部门进行发行实质审核，证券交易所进行上市实质审核。但在现行体制下，由于证监会控制了证券交易所的理事会和日常经营决定权，两者之间具有行政隶属关系。如果发行环节证监会已进行了实质审查，证券交易所囿于此种行政隶属关系，在上市实质审查时就不可能违背证监会的意志，否决已通过证监会发行审核的上市申请，发行即上市几乎成为证券市场不成文的铁律。此种发行上市联动制使得证券交易所的上市实质审核形式化，如果证监会在发行审核环节未能发现问题，交易所的上市审核则根本无法发挥看门人的角色，上市公司财务造假、业绩频频变脸不可避免。

同时，现行的发行体制实际上削减了中介机构的风险过滤作用，也减轻了中介机构的责任。此外，由于证监会实质审核的存在，助长了投资者对公权力的信赖，使得我国的市场难于培育自担风险的、成熟的投资者群体。再者，由证监会核准发行，会出现在一段时间内新股发行较为集中的问题，往往对市场带来较大的冲击。如果取消核准，由发行者根据市场供求决定上市时间，不仅能够解决上述问题，还能够有效缓解现存的新股上市高溢价的现象。

尽管自2009年以来证监会先后发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》、《关于深化新股发行体制改革的指导意见》和《关于修改<>的决定》、《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，对新股发行体制先后进行了三次重要的改革，但这三次改革主要集中在定价和发售机制等技术层面，证监会通过核准制对发行和上市资源进行行政控制的本质没有发生根本改变。

因此，证券监管行政审批制度改革的基本方向，应当以市场化为导向，将发审权下放到证券交易所，逐步向注册制过渡。为实现这一目标，应该分阶段逐步循序实现再融资核准权和IPO核准权的下放。

目前普遍流行的一种观点是：在核准制下，证券监管机构除了要对信息披露进行形式审查外，还需对证券发行条件、持续盈利能力等等进行实质审查。而在注册制下，发行人发行股票的权利是自然取得的，无需政府特别授权，只需履行信息披露程序即可，审核机构只进行形式审查，不进行实质判断，强调事后控制。

为此有必要厘清这种注册制下证券发行无需实质审核的错误的流行观点。实际上，任何国家的证券发行都必须进行实质审核。以实行注册制的代表美国为例，任何跨州证券的发行都必须向SEC和州证券监管部门进行双重注册(dalregistrations)，除非符合某种豁免条件。尽管在联邦层面的注册SEC仅进行形式审查，但依美国绝大多数州蓝天法的规定，州层面的注册必须进行实质审查(merit-basedreview)。在此种体制下，州蓝天法的实质审查可以弥补联邦证券法形式审核的缺陷，信息披露原则与实质判断在资本市场准入阶段的互补和竞合，使得美国证券法上的注册制焕发蓬勃的生机，较好地实现了资本形成与投资者保护的平衡。这种基于美国联邦制政体的独特文化差异，恰恰是我国这种单一制国家借鉴移植注册制时必须时刻警醒的。

具体说来，美国法上的双重注册制体现为：任何人发行或销售证券，必须向SEC进行注册，除非符合某种豁免条件。

即使在联邦层面的注册，SEC对信息披露的审核也有详尽的流程规定。尽管SEC对注册文件进行审阅的目的是保证发行人诚实地对外披露信息，审阅主要针对信息披露的质量和范围进行检查，不对发行人或证券本身的优劣做判断，但SEC对于信息披露的审核有着严格的要求，审阅人员对于注册文件的意见通常以评语的方式返还给注册申请人，虽然评语本身不具备法律效力，但却是极其重要的指导性信息，申请人如果不按照评语对申请材料进行修改以解除审阅人员异议，发行注册一般不会生效；此外，全美证券交易商协会(NASD)在证券发行过程中也会参加对注册申请的审阅，审查范围主要是参加发行的会员券商的承销合同，只有在确认其符合协会从业道德行为规范之后才会将其认可通知SEC，没有NASD的认可，注册登记也不能生效。

在注册制下，SEC通过强调充分的信息披露达到公开、公平、公正的市场运行目标，不对证券发行人本身的资格和质量做出限定，但这并不意味着只要进行注册就可以发行证券，而是交由市场去选择和判断发行人的价值。证券交易所作为自律机构代表市场设立了选择的标准，不同层次的交易所有着不同的上市门槛，而承销商也会出于对自身声誉价值的考虑，对承销的收益和风险做出评估，尽可能选择高质量的证券承销发行。在这种制度设计下，包装上市，财报造假等将面临巨额处罚，承销商和上市公司为了减轻发行后的责任，在发行时尽可能多地强调风险因素。

由此可见，注册制下也要对证券发行进行实质审核。同时，注册制还需要相应的市场环境和配套的辅助性制度。