一、引言

早在1992年，深圳宝安企业股份有限公司就已发行了中国第一个可转换债券。可是、直至2001年，中国证券市场上的可转换债券仍然是屈指可数。究其原因，一方面是因为我国投资者对它还不太了解，投资热情不高。而主要的原因还在于证监会对可转换债券的发行主体规定非常严格，有资格发行的企业非常少。按现行的可转换债券管理暂行办法规定，可以发行可转换债券的只有符合条件的上市公司和重点国有企业，也可以说，可转换债券的发行主体只是处于成熟期的企业。但是从可转换债券的本质特征来分析，可转换债券主要适合于成长期的企业。

近几年来，中国的高科技企业尤其是民营高科技企业如雨后春笋般迅速崛起，而新兴高科技企业的融资渠道并没有相应地发展。这使得许多高科技企业不得不放慢脚步，有的甚至处于停滞或倒退状态。正是考虑到这种情况，国家有关领导观部门已将在国内开通二板市场提上了议事日程。笔者认为这是可转换债券在中国迅速发展的一个契机。在高科技企业迅速发展、二板市场推出在即的情况下，可转换债券的发行主体应该逐步转向以高科技企业，尤其是处于成长期的民营高科技企业为主要的发行主体。

二、为什么在当前环境不可转换债券的发行主体可以以农科技企业为中心

这可以从分析可转换债券的本质特征入手。所谓可转换债券就是发行后一定时间可转换成同一发行者发行的普通股票的公司债券。从定义可以看出，转债非常适合于处于成长阶段的企业藉以进行融资。这主要源于其特殊的性质：可转换性。对于我国绝大部分处于成长阶段的高科技企业来说这一点是非常重要的，因为它们必须不断进行研究开发，并将新的研究成果尽快转化为生产力。这需要大量资金的投入。但是，它们的资金需求却很难从现有的融资渠道中得到满足。

企业目前最为常见的筹集资金方式是发行债券。银行贷款、增发新股及配股，前两种都属于纯债务性融资，后面两种属于纯权益性融资。从统债务性融资来说，发行债券或银行贷款都对企业规模、业绩及其他财务指标有相当高的要求。这些要求对于成长期的民营高科技企业来说是很难达到的。即使得到一部分银行贷款，也不能满足企业的资金需求。从纯权益性融资来说，在企业发展的萌芽期和成长期，因为发展前景尚不明朗，股权投资风险比较大，一般投资者也不敢轻易介入，所以高科技企业在发展前期很难进行大规模股权筹资。即使是在二板市场融资，一段时期内只能安排一定数量的企业上市，其融资能力也有限，难以满足高科技企业发展的需求。总之，目前常见的筹资方式与我国绝大部分新兴高科技企业的资金需求存在着一定的矛盾。而可转换债券的可转换性能较好地协调这种矛盾。一方面，它最终可以转换成权益性投资，所以融资规模不会受到企业现有规模的很大影响，因为投资者主要考虑的是企业的成长性，而高科技企业的成长性是比较突出的。另一方面，它具有债券的低风险性。它仅是给了参与债务性融资的投资者一种可转换的选择权，不是一定要求转换。如果到了转换班，投资者认为不值得投资该公司，他可以放弃转换权，到期收回本金和利息。这样就在一定程度上避免了早期介入的风险。对于已上市企业发行可转换债券筹资也比配股或增发新股更有利。所以允许二板市场的上市企业发行可转换债券，能更好地缓解资金需求压力。

综上所述，可转换债券的本质特征（可转换性），决定了它非常适合处于成长期的企业作为融资工具。也就是说，可转换债券在本质上是适合目前中国的高科技企业的。对于高科技企业，尤其是民营高科技企业来说，利用可转换债券进行融资与其他融资方式相比，是具有比较明显优势的。

三、可转换债券的优势分析

1．维护现有股东权益，集中企业控制权。

现在非常流行的高科技企业融资方式是引入风险投资。诚然，风险投资可以在吸取资金的同时引入一套相对成熟的管理体制，帮助企业较快走上正轨。但是，它们的资金投入要占有企业一定的股权，因为企业自身规模较小，投入资金产生的股权稀释作用是非常大的，这是许多民营高科技企业业主不愿意这样的。可转换债券则能相对较好地延缓和减轻这种股权稀释的影响。相对于发行新股和配股而言，可转换债券也具有同样的优势。

可转换债券通常要在发行一定时期以后，其转换权才能生效。许多投资者又都会选择在靠近失效期的时间来行使转换权。这样就给了企业一个准备期。待企业发展到一定规模，国有资本较多时，同样数量的股权投资产生的稀释影响要小得多。这就能更好地维护现有股东权益，有利于现有股东控制企业的管理权。这也是业主希望达到的。

2．较低的筹资成本。

可转换债券蕴含着债券转化为股票的选择权，也就是说它赋予投资者获得股权收益的权利。一般来说，股权持有收益率要高于债券收益取正因为可转换债券蕴含着这种潜在的高收益率。使得企业利用可转换债券进行融资时，初期的融资成本要较纯债务性融资的融资成本为低。所以，利用可转换债券进行融资可以让企业在其急需大量资金时以相对较低的成本获得相对较大规模的资金，这对成长中的企业来说是非常有利的。

四、可转换债券发行主体转变的可行性

如果只有前面的主观愿望，而客观条件不具备，那是不行的。这里所说的客观条件是可转换债券必须要以企业已经或即将要发行普通股票为前提条件。如果没有二板市场的开通在即，前面的所有论述都只能说是纸上谈兵，不切实际。现在二板市场的开通已成定局，只是时间的早晚而且。二权市场为高科技企业股票的发行上市敞开了一扇大门。同时也意味着高科技企业的可转换债券可以在二板市场上发行上市。其意义在于增加了可转换债券的流通性。也为可转换债券的投资者提供了一条顺畅的进入一退出通道，减少了投资于可转换债券的风险。为投资者进行投资组合策略提供了一种新的选择。

还有一点不可忽略的是政策支持。为了配合民营高科技企业在二板市场发行可转换债券，首先要放宽可转换债券的发行条件。为了保证主板市场上的可转换债券投资风险能控制在一定水平内，可以考虑主板与二板企业分别适用不同的发行条件。

可以预见，可转换债券将在中国迅速发展，促进中国证券市场金融工具多元化。同时，它还将以其自身独特的优势为我国处于成长期的高科技企业，尤其是民营高科技企业的发展、壮大提供条件。当然，这一切都有赖于有关管理部门在政策法规上的积极配合与支持才能得以实现。