国有股减持的背景在于包括国有上市公司在内的国企改革问题。国企改革是一个令人沉痛的话题。党的十一届三中全会以后就谈国有企业改革，到现在将近20年了。然而，国有企业亏损、企业职工下岗已屡见不鲜。作为国有企业中的精品国有上市公司也面临着困境，经常上市后一两年就出现业绩亏损进而变为ST股和PT股等垃圾股，成了所谓的圈钱的工具。更糟糕的是国有资产流失问题，保守的估计是一天流失一个亿。经营者用各种手段将上市公司掏空，用的本是人民的，是全体纳税人的，亏了却是国家的、人民的，经营者道德危险的红灯频频亮起。

中国国有企业存在问题的症结在于政企不分。国有企业，包括大部分改制企业（包含国有上市公司）目前普遍存在内部人控制（经营者实际上控制企业）的现象，这主要是政企不分造成的。而国有上市公司的国有股权行使主体基本上是政府授权投资的部门，与原国有企业大同小异。即使在一些国有法人股为主的上市公司，由于上市公司基本上是从原国有企业剥离出来的一部分，原企业作为母公司或以其它子公司的名义持有上市公司的部分股权，部分国有股权行使也被有关政府部门委托（授权）给上市公司的母公司，所以，国有法人股持有机构基本上是上市公司的母公司或母公司的其它公司，从而形成母公司控制权过分集中的格局。而母公司基本上又是国有独资的，其行为方式与原国有企业不存在实质性差异。企业的行为方式首先取决于其股权结构。国有独资的母公司控制权过分集中的股权结构决定了国有独资企业及其控制的上市公司的行为方式与原国有企业没有多少差别。

（一）国有上市公司的定性

什么是国有上市公司？首先要弄清什么是国有企业。我国现在法律上并没有明确什么是国有企业。法律上明确为国有企业的，是中央政府或地方政府单独投资经营，隶属于某个主管部门，适用《全民所有制工业企业法》的企业。由政府投资，不适用《公司法》，也不适用《中外合资经营企业法》、《中代合作经营企业法》、《外资企业法》等，这样的企业叫国有企业。我们所谓的国有企业建立现代企业制度，主要也就是指这样的国有企业，按照经济学界学者的说法就是体制内的国有企业，还是由计划经济沿袭下来的体制，采用这样体制的企业叫国有企业。但是改革发展到今天，国有企业的概念也要发生变化，不能拘泥于现行法律上的概念，否则就会造成国有资产流失，就会造成经济的混乱。按照国际惯例，国有资产投资超过50％的是国有企业，在股权分散的情况下，国有主体是第一大股东的企业，也是国有企业。我们刚才讲到，新加坡是采用控投的方式来控制国有企业，它的三大国有控股公司控制的企业都是国有企业，其中最少的政府仅持股12％，国有资产在企业资本中只占12％就可控股。那么到底持股百分之多少是控股呢？这个问题很难说，在极端的情况下，控制3％、5％就能控股。笔者认为，只要是国有主体或国有资产以资本联系实施控制的企业就是国有企业。这种控制主要是资本的控制，也可能是其他方式的控制。而国有上市公司就是公司的股权中含有国有股的上市公司。

（二）国有上市公司的政企不分问题

国有企业的问题是政企不分、所有者不在或所有者倒位。其中，最严重、最根本的问题在于政企不分。80年代日本进行了国有铁道改革，大家都认为国有铁道改革是成功的一个案例。当时，日本国有铁道的资产与负债远远超过中国大型国有铁道的资产与负债。根据平成九年（1997年）日本运输省白皮书的报道，1986年日本国有铁道的负债额已达到了37万1000亿日元（约2．5万亿人民币）。日本国有铁道经营不善的原因主要包括两个：

1．经营者、劳动者都有铁饭碗的思想，缺乏合理的经营体制。

2．国家过于干预国有铁道的经营，尤其是政治家为了自己的利益，修建了不合理的铁道。这可以说是一种地方保护主义，因为日本国会议员是地方选举产生的。

所以，日本政府要提高国有铁道的效益，必须作到：

1．撤底地消除铁饭碗的思想，提高员工的独立创新精神。

2．通过私营化的手段，完全分开政府与企业的关系。

3．明确规定国家与企业双方承担的责任与义务。

按照此原理，日本政府把国有铁道分为两个部分：一部分是清算事业团，专门清算国有铁道的债务；另一部分是JR股份公司，经营运输业务，清算事务团继承了国有铁道的土地8808公亩与JR股份公司的股份919万股，将这些财产出售以后，清还其承担的国有铁道的25万5000亿日元的债务。为了提高经济效益，日本政府把JR股份公司分割为北海道、东日本、西日本、四国、九州等六个JR股份公司与新干线和货物运输两个公司。通过这些改革，日本的JR股份公司的经营改善了，提高了经济效益，现在有利润了。

从日本国有铁道的改革可以看出，经营权与产权（股权）分离的重要性与行政部门干预国有企业的有害性。现在，国有企业内在的问题没有解决，而单靠所谓的抓大放小的办法来解决国有企业的改革问题，作用不大。因为企业经营的合理性取决于企业的经济效益，而不是企业的规模，规模大的企业经营未必好，有时也会出现年年亏损的情况，改革前的日本国有铁道是很好的例证。

因此，国有上市公司改革的关键是经营权与产权的分离。1993年的《公司法》意图在于经营权与所有权的分离。现在的国有企业，尤其是规模较大的企业已经改为公司了。那么，应当可以实现两权分离。但事实上还存在政府部门过分干预由此造成企业的经济效益不高的情形存在。为什么会存在这种情况，我们可以从公司法的缺点中寻找答案。现在的公司法，尤其是中国的公司法，给予了股东大会很大的权利。拥有股票的过半数的股东可以控制一个企业的经营权。有时候，拥有10％的股票的股东也可以控制一个企业。由大股东控制的股东大会所选取任的董事和监事其实质也是为实现大股东的利益服务的。如果公司资产的大部分是大股东提供的，那么，这是比较合理的。可是，公司资产的来源大部分是大股东以外的股东提供的，那就是不合理的。因此，国有企业中的国有股到底值多少钱还是个疑问。

两权分离的问题现在有很多议论，可以包括公司治理与减持两个办法。笔者认为，公司治理的办法来调整国有企业的问题的作法其效果有限。这是因为现在的国有企业的问题是从公司法内在的问题来解决。另一个办法是减持，国有股流通时应当决定国有股的价格。那么，价格由谁决定，是多少？还有一个问题，就是国有股流通会造成股市不稳定。因为国有股在国有企业股票中占有的比率是很高的，一旦大量的国有股上市流通，将会损害普通股股东的利益。因为大量的新股发行意味着其他股东占有国有企业财产的减少。再说，股市是一种市场，市场价格是由供给和需求来决定的，供给多了，会降低股票的价格。而股市的不稳定将影响经济的成长。最近的日本泡沫经济说明了这个问题。

国有股减持政策终止中的教训

在政府强烈支持作多的同时，投资者也要保持一份清醒的头脑。首先，经过二十余年的市场化改革，市场经济的基本体系已初步建立，市场的力量在增强，政府的力量在削弱，政府对市场的操控能力已大不如以前。比较普遍认同的看法是，政策推动虽然能改变短期的市场走势，但长期而言，市场自有其内在规律，政府对市场的长期趋势是无能为力的。其次，市场从去年6月份下跌以来，暴露了我国证券市场中存在的一系列问题，许多是涉及证券市场发展的根本性制度，比如混乱的公司治理结构、虚假的财务信息、大肆圈钱却无回报，导致平均收益率逐年下降，这说明我国证券市场优化资源配置的功能不强，而这正是证券市场存在的合法性基础。虽然国有股减持是本次下跌的导火线，但主要原因还是市场不具有投资价值。停止国有股减持消除了市场大规模扩容的恐慌，维护了市场公平（国有股没有优先流通的权力），但并不能解决中国证券市场的根本性缺陷，原有的市场格局依然如故，即仍然是一个以投机为主的资金推动型市场。