权证的结算方式有两种：现金结算和实物结算。成熟市场的结算方式以现金结算为主：如香港自2002年起全部权证产品均采用现金结算方式。我国证券市场流通权证的结算方式以实物结算为主，只有南航JTP1（权证代码580989）采用现金结算方式。

现金结算和实物结算有很大的不同，体现在两点：

首先，实物结算涉及到证券实物的交收，而现金结算只有现金的交割。若权证以实物结算，行权者有权以行权价向权证发行人买入（对认购权证而言）或卖出（对认沽权证而言）标的证券。认购权证行权时，投资者应有足够的现金以支付购买股票的价款；认沽权证行权则要求投资者有足额股票以供行权，否则行权失败。以招行CMP1（权证代码580997）为例，权证的最新行权比例为1，行权价为5.45元。如果投资者在行权日对100份权证行权，投资者需要有100份招商银行股票，行权后投资者得到每股5.45元的价款共计545元。当然，由于招商银行当前股价高于30元，如果行权，相当于投资者以30元以上买入招商银行，然后以5.45的价格卖出，所以投资者切勿对招行CMP1行权，以免造成不必要的损失。在现金结算的情况下，发行人仅需向行权人支付行权价格与行权日标的证券结算价格及行权费用之差价，其中标的证券结算价格一般为行权日前十个交易日标的证券每日收盘价的平均数。

其次，实物结算的权证需要投资者主动申请行权，而现金结算权证可采取自动行权方式。由于实物结算的权证无法自动行权，对于价内权证，投资者要选择在合适的行权日行权，对于价外权证，不要误行权。需要注意的一点是，行权所得标的证券在下个交易日方可交易，投资者将面临一定的股价波动风险。现金结算的权证可自动行权，根据《香港证券交易所权证管理暂行办法》第三十九条的规定，采用现金结算方式行权且权证在行权期满为价内权证的，发行人在权证期满的三个工作日内向未行权的持有人自动支付现金差价。所以对于现金支付的权证，投资者不用担心价内权证未行权而带来的损失。另外，价外的现金结算权证无法行权，这从根本上消除了投资者误行权的风险。

目前，招行CMP1即将到期于9月1日到期，其最后交易日为8月24日。做为一支实物结算的认沽权证，由于行权价远低于标的股票市价，招行CMP1处于深度价外状态，在到期时将会变成废纸，投资者应及早卖出。如果投资者在最后交易日后仍持有该权证，切莫误行权，以免造成更大损失。

警惕招行认沽权证到期大幅波动

到目前为止，共有14只认沽权证已经退市，这些认沽权证中有些在到期前平稳归零，如万科HRP1、深能JTP1等，而有些尽管其内在价值为零，但在最后几个交易日其股价却出现大幅的波动，上演了“末日轮疯狂”，如武钢JTP1、钾肥JTP1等，因此投资者一定要警惕认沽权证在到期前大幅波动的风险。

以武钢JTP1为例，尽管到期时其内在价值注定为零，但在到期前一度在三个交易日里从0.185元上升至0.287元，涨幅达到55％。在倒数第二个交易日中，武钢JTP1从0.056元起步，最高飚升至0.366元，盘中最大升幅达542％，创造了当时市场日波幅的记录。至收盘时，武钢认沽仍有98％的日涨幅。在最后交易日，武钢认沽的表现也跌宕起伏，全天震幅达215.93%，最终报收于0.060元，跌46.90%，。

另一个典型的例子当属钾肥JTP1，从今年5月30日至6月4日，钾肥JTP1从0.844元的低位，最高涨至8.05元，四天涨幅达到858%，换手率高达33倍。在随后的几日内，其股价如同做过山车一般大幅波动，平均每天的振幅都在70%以上。即使到最后一个交易日，这只认沽权证还是引来一些资金的狂炒，上午开盘急跌33%后，又向上一路狂拉至涨幅超过70%。疯狂过后就是价值的回归，垂死挣扎并不能改变其最终成为废纸的命运，该权证报收于0.107元，以79.81%的跌幅结束了它近3三周的狂炒，全天换手率达到1741.2%，成交量为12.5亿元。

由于A股市场正处于上升通道，多数认沽权证在到期时，其内在价值为零，因此在最后交易日，认沽权证价格会逐步降低，并变成一张废纸。炒做资金正是利用认沽权证到期前较低的绝对价格来制造“末日轮疯狂”，并从中牟取暴利。据上交所一份名为《权证市场交易行为分析》的报告，根据今年6个月来的统计数据，平均有60%以上的权证成交额来自大户，而其余各类账户对权证成交金额的贡献度依次为：中户贡献超过20％的成交金额，小户贡献大约15％的成交金额，机构和散户分别贡献不到2.5％的成交金额。5000多个大户的交易有个共同的特点即每周要做10次以上的交易，权证的巨额成交量以及过山车般的股价走势就是由此推动而产生的。由于目前大部分认沽权证在最后交易日将回归零，所以到期前认沽权证的大幅上涨是非理性的，认沽权证价格的大幅波动不过是“庄家”炒作的手段，最终参与末日权证炒作的散户将遭受重大损失。据统计，参与认沽权证炒作的账户中有近九成亏损。

因此，投资者应尽早远离内在价值为零的末日轮（如即将到期的招行CMP1），面对认沽权证到期前的大幅波动时，保持一分冷静，坚持价值投资，拒绝参与末日认沽权证的疯炒。

中信证券

二ＯＯ七年八月十四日