银监会2008年6月27日印发了《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，与以前的征求意见稿相比，主要有以下较大的变化：

1、删除了开展信托公司开展私人股权投资信托业务，需设立专门的股权投资信托管理部门的规定，但仍要求负责股权投资信托的专职人员达到5人以上，并进一步要求其中至少3名具备2年以上股权投资或相关业务经验。

2、明确了信托公司以固有资金参与设立私人股权投资信托的比例限制，规定所占份额不得超过该信托计划财产的20%，用于设立私人股权投资信托的固有资金不得超过信托公司净资产的20%。

3、明确了信托公司设立私人股权投资信托的事后报告制度，规定应当在信托计划成立后10个工作日内向银监会或其派出机构报告。

4、删除了管理费率应不低于信托财产总额1%的规定。

5、对投资顾问的条件做了调整，对注册资本的要求从3000万元降低到2000万元，但要求持有该信托计划的信托单位数从不低于1%上升到不低于10%。www.xintofalv.com

下面，对该文涉及的几个重要问题谈谈自己的看法，恳请专家批评指正：

一、私人股权投资信托的投资范围的问题

文中规定私人股权投资信托的资金投向为：

（1）未上市企业股权；

（2）上市公司限售流通股；

（3）中国银监会批准可以投资的其他股权。

个人认为，除第（1）项未上市企业股权比较好理解之外，其他两项，含义不清，如上市公司限售流通股，既然为限售的，就是不能转让的，如何投资？隐含的意义为目前信托公司所做的所谓“股权收益权转让信托”业务？另外，如果上述三项构成使用一种标准分类组成的一个整体的话，那么第（3）项其他股权的范围似乎只有上市公司流通股了，难道投资与上市公司流通股也需要“中国银监会批准”吗？而且投资于上市公司流通股构成了证券投资信托而不能成为私人股权投资信托了。

二、固有资金参与信托计划的问题

信托公司能否以固有资金参与信托计划，此前监管部门一直没有明确的说法，这是第一次规定的文件中。个人认为，至少银监会认为，固有资金参与信托计划应该没有法律障碍。从理论上将固有资金应该也可以参与其他信托计划。对这一问题的深入的探讨会涉及信托计划是一个信托还是多个信托的问题。因为根据信托法规定受托人不能为信托的唯一受益人，如果把信托计划理解成多个信托的集合，则信托公司以固有资金参与信托计划则构成了这个信托项下的唯一受益人。另外，我国信托法没有规定宣言信托，信托的设立只能采取合同、遗嘱或国务院规定的其他方式，信托公司将自有资金加入信托，采取何种形式？一般的信托合同均是委托人和受托人之间签署，依此逻辑，信托公司使用自有资金加入信托，既是委托人又是受益人，则应自己和自己签署，不符合合同的定义。

三、投资顾问角色的问题

按照目前的现状，由于体制和机制的原因，信托公司难以独立开展股权投资业务，往往引入投资顾问，而且从目前已成立的股权投资类信托计划看，投资顾问权限很大，信托公司的角色相对被动。但该文明确信托公司应独立进行投资决策和风险控制，投资顾问的角色定位在提供咨询服务上，不仅没有决策权，甚至不得代为实施投资决策。这些规定估计实施起来难度较大。

另外该文要求投资顾问持有不低于信托计划10%的信托单位，与国际上通行的普通合伙人投资在1%左右距离较大，自然分成比例也应有所不同。另外，投资顾问应是以提供投资咨询服务为主的机构，其服务质量主要依赖于专业团队，而不是其拥有的资金规模，此种规定可能限制了一些专业能力强，而资金实力一般的管理公司。另外，从国外合伙制私募基金看，往往投资管理人和普通合伙人也不是同一人，但相互之间可能存在关联关系，此种安排可以使得一旦普通合伙人出现财务困难时，仍不影响投资管理人对合伙企业的管理。该文要求投资顾问持有如此大量的信托单位，必然导致投资顾问的财务风险加大，而且由于大量资金投资于信托计划可能导致日常经费不足，影响其投资管理能力的增强，个人认为，如此规定不妥。www.xintofalv.com

四、还是老问题，证监会不批准信托计划投资的企业上市怎么办？

不知道发文前，银监会和证监会就此是否已经达成共识，如果没有，那么这个文件的实质意义就大打折扣了。

不过这个文件有个很有意义的规定，就是第十一条，说信托公司应当以自己的名义，按照信托文件约定亲自行使信托计划项下被投资企业的相关股东权利，不受委托人、受益人干预。我觉得这个规定道出了信托持股和所谓委托持股、代持的根本区别，就是受托人的拥有独立的意志，委托人和受益人只是分享收益而已，不象委托持股那样代理人应听命于委托人。也就是说，股权信托下，受托人以独立的意志行使被投资企业的股东权利，不会象委托持股那样破坏被投资企业的公司治理结构，而且由于信托公司的专业性质，反而能够提升被投资企业的治理水平，借用该文件中的一句话，就是可以“推进信托计划项下被投资企业治理结构的完善、提升业务体系、企业管理能力，提升企业价值”，所以如果信托公司能够严格做到这点，证监会不应再坚持因信托背后有很多委托人和受益人而拒绝信托投资的企业IPO。

点击浏览全文>>>信托公司私人股权投资信托业务操作指引(银监发(2008)45号)