2009年的债券市场也许并不会一帆风顺，政府投资、GDP同比反弹或许都会导致债券市场进行调整，不过这些风险因素应该要到一季度以后才可能释放。具体这些风险因素影响有多大，还需要到时候观察。这些风险因素在对传统债造成冲击的同时，也将带来一些新的投资机会，比如可转债和信用债，但这样的机会需要自下而上的挖掘。

债券市场：迎接低利率环境

在宽松货币政策、投资回报率维持低位的环境下，债券市场牛市已经无需过多论证，债券市场将迎来一段低利率时期，一直到经济出现复苏的迹象。我们估计债券最低收益率水平要低于2005年，但能否突破2002年的低点还需要观察。

我们认为，2009年债券市场的风险因素有两个：GDP同比反弹和政府投资。由于基数效用，宏观经济的运行可能会在2009年下半年出现同比增速企稳的状况。但这并不表明经济开始复苏，只是一个数字现象，企业盈利、ROIC（增长速度与投资回报率）等影响债券市场的重要指标不会随之反弹。宏观经济同比增长企稳可能会对债券市场的信心造成冲击，从而导致债券市场收益率的波动。另外如果政府投资规模过大，那它必将对债券市场造成重大影响。

当前的政府投资并不是一个市场行为，而且不可预测。不过，我们估计政府投资对债券的影响应该要到2009年一季度，甚至二季度以后。如果说GDP、CPI的同比反弹将会导致收益率水平在低位波动的话，那政府投资将加剧收益率水平的波动幅度。

投资策略：先中长期传统债，后可转债信用债

在2009年GDP同比反弹以及政府投资规模明确之前，我们认为传统债还有下降空间，我们建议投资者维持一个较长的久期。而随着下半年GDP同比反弹，传言中的大规模投资变成现实，传统债券收益率可能会出现调整，不过可转债和信用债届时也将出现投资机会。2009年整体上都将是一个低利率环境，可转债和信用债也许是获得超额收益的最好机会，而这样的机会需要我们自下而上的挖掘。让我们做好精耕细作的准备，来迎接2009年的低利率环境。

买入传统债券的理由很简单，经济下滑的速度将在2009年上半年达到高峰，传统债券收益率水平仍有下降空间。数据分析可以发现，虽然当前短端与长端的利差偏小，但是考虑久期后短端并没有优势，因此我们在传统债的期限选择方面倾向于中长期债。在品种选择方面，我们认为信用风险较小的担保债和信用级别高的无担保债具有相对优势。

可转债和信用债也许是获得超额收益的最好机会。可转债在经历2008年正股大下跌和转股价修正后，很多品种已经有较高的债性和股性。而GDP、CPI同比反弹可能改善可转债正股基本面的预期，导致股票市场出现一定幅度的上涨，那么可转债将从股票市场的上涨中获益。GDP、CPI同比反弹也将在一定程度上消除市场对信用债的违约风险以及评级调整风险的担忧，信用债的信用利差将有所收敛。当然在这个收敛的过程中，品种之间将会出现明显分化。