超发风险

由于凭证类国债的债务由承销机构自行管理，承销机构在其法律地位上具有“准发行人”和“债权受托人”的职能，债务记录分散在各机构网点，而且大多数都是手动的。因此，不仅成本低，操作方便，而且很难被发现，所以监管难度很大。特别是债券承销银行绝大多数是中小银行。他们缺乏资金实力，资金质量和管理水平参差不齐。他们不仅更容易违规和过度发行，而且难以承担过度发行的后果。在现阶段社会资金宽松、投资需求疲软的情况下，承销银行非法集资的内在动力不足，过度发行的可能性相对较小。但不排除在经济火热、社会资金紧张的情况下，个别承销机构可能通过过度发行凭证债券的方式非法集资。一旦大量发生，不仅会使国债规模失控，还会破坏金融秩序，形成金融风险和国债信用危机。目前，我国凭证式债券的承销由40家以国有商业银行为主体、股份制商业银行、部分城市商业银行和邮政储汇系统为辅助的债券承销机构负责。在数量认购、发行和支付方式上，实际上是承销，而剩余的凭证债券则被迫由承销机构持有。这种发行方式的实质是政府将发行量分配给承销商。如果发行不顺利，政府将直接为承销商融资，承销商将为财政部承担发行风险。

提前跑

由于凭证式国债的双重债务关系，债权记录分散在承销机构的基层网点，财政部无法准确掌握各机构提前套现金额和应支付的套现资金数额。因此，现行凭证式国债发行办法规定，投资者提前兑现至国债到期的资金，由承销银行自行垫付。自1996年以来，市场利率呈现单边下行趋势，投资者提前套现代金券的情况很少。但在当前利率接近低谷、未来利率有望向上波动的情况下，商业银行承担着投资者提前套现大量资金的潜在风险。如果提前套现金额过大，可能会进一步影响商业银行的资产质量和流动性，进而影响商业银行的支付能力，诱发金融风险。

到期时间太短。理论分析和国外实践表明，储蓄债券的期限应该更长。美国和加拿大储蓄债券的最短发行期为10年，最长为30年。目前，我国债券的到期期限一般在1-5年之间。这是因为证书债券的提前兑付资金应由承销银行自行支付，发行期限越长，承销机构承担的提前兑付压力就越大。这不仅使得凭证式国债的发行周期过短，无法满足投资者的储蓄需求。同时，由于凭证式国债数量较多，中短期国债大部分被凭证式国债占据，记账式可转让国债只能发行长期品种，导致记账式国债长期流动性低。因此，我国国债期限结构不合理的重要原因之一是凭证债券的期限太短。券券利率设计不合理。

目前，我国券券券利率是固定的，按单利计息，一般按同期银行存款利率计息。①如果期限较长，当利率变化较大时，固定利率债券将出现严重问题：利率上升将导致大量投资者提前套现，财政部（现为承销银行）将面临巨大的提前支付资金压力，这将给财政资金的管理带来很大的困难。当利率下降时，财政部无法降低借贷成本。此外，投资长期固定利率债券的投资者面临巨大的通胀风险。如果规定的利率过低，投资者将不会认购。如果利率过高，财政部将承担不必要的高成本。近年来，中国的代金券不是火爆就是滞销。最根本的原因是凭证债券采用固定利率。需要指出的是，我国目前的券券到期时间相对较短，上述问题并不是很严重。如果未来发行长期储蓄债券，上述问题将非常严重。采用由市场力量决定的浮动利率，实行通货膨胀指数化，将是储蓄债券的必然选择。目前，我国的代金券债券均以单利形式计息。到期或提前套现时，按投资者实际持有时间及相应利率一次还本付息。这种付息方式只适用于以长期增值为目标的投资者。相当多的投资者购买国债，以便定期（例如每年）获得稳定的利息收入，用于未来的经常性支出。比如，有人投资国债养老，希望将来每年都能获得稳定的利息收入来支付日常生活开支。然而，这种按时付息的收入型储蓄债券在我国还很缺乏。总之，投资者对储蓄债券的需求是多样化的，但目前我国储蓄债券品种单一，不能有效满足投资者多元化的投资需求。