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也谈非上市公司股权转让

由于国内资本市场停止发行新股，国内大量民营企业开始寻求海外上市。2004年12月23日，西安惠丰在美国OTCBB挂牌。目前，国内海外上市企业主要集中在浙江、陕西、东北O啾群M馍鲜衅笠底芰浚?壳坝?0的企业表现良好，股价超过发行价30以上。只有2家企业因为OTCBB上选壳调查不周，导致收购陷阱，1家企业目前交易非常不活跃。相比内地企业在香港、新加坡市场的表现，可以说中国概念股在美国全面飘红。

在此背景下，国内企业海外上市有蜂拥之势，而企业美国上市，对股东人数都有详细规定。于是，很多拟海外上市企业在国内开展股权转让，以期获得部分资金并达到海外资本市场上市之人数规定。对该类现象，笔者想讨论以下几个问题。

一、非上市公司股权能否流通

非上市股份公司股权是可以流通的。股份公司是资合公司，合则有分，也有重复多次组合，这是股份公司的精髓。没有股份公司，则没有东印度公司，没有美国的铁路。各国对股份公司的资——即股权的合与分有大同小异的规定。国外普遍做法是小股东可以自由转让股权，没有任何限制;大股东与高管层有一定锁股时间限制。我国规定，股份公司成立满三年后，股权可以自由转让，一视同仁。

非上市股权流通是必须的，对国民经济的发展至关重要。我国股份公司中，已上市公司上市流通的股权只在三分之一，三分之二不可在证券市场流通所带来的问题已经成为中国证券市场难以绕过的坎。非上市股份公司在我国公司中的比重是多少?若其股权不可流通或者流通不畅带来的负面影响有多大?

二、正确定义交易与转让，搭建股权流通平台

什么是交易?我国的两大证券交易所每天的股票买卖就是交易，它具备这样几个特点：竞价、集中、买卖不明及规定场所。转让则不一样，转出与受让是明确的，价格是协商而不是竞价(拍卖除外);不需要将买单与卖单集中，可以单个单价成交也可以批量批价成交。转让更不需要场所，可以在会议室签订协议，也可以拍卖甚至低押、低债来实现股权的转移。

由此可以准确定义，非上市公司股权流通是转让而不是交易。

既然是转让，则不适合在交易场所完成。而我国只有交易场所而没有转让场所，也就是没有形成股权转让的市场。现有的各地产权交易所，实质应该是产权转让的场所，应该是股权转让的市场，但是，因为“柜台”在我国被一刀切了，这些场所没有获得明确的圣旨，不敢或者不敢大肆全方位从事股权转让服务。于是民间股权一级半就发展起来——因为股权具有流通的天性。

由于流通天性使然，有了一级半;又因为是民间的，完全*自律，也就当然“鱼龙混杂”。股权可以转让但是需要满三年，因为自律，没有满三年就转让的大有人在，尤其西安、四川;股份公司成立时，股权已经确定，但在转让过程中，因为缺乏监督有些企业转让出的股权没有出处;因为没有专业的经纪人、没有专门的管理，黄牛大行其道，转出与受让价格差距巨大;没有专业的从业机构、专业的从业人员、专业的市场，是管理者缺位与越位。笔者很纳闷：一级半暗流汹涌，供需活跃，建一个市场、再给从业人员培训发证，都是有可观收益的事情，为什么没有人做?实在反常。

笔者了解，有些地方的股权转让做的很好。市场上很多转让股票，一有合法的股权托管机构出具的股权证书，这样可以确保转出与受让都很明确;二是转出者给受让者提供的证明股票价值的材料，公司成立批文、会计师事务所审计报告甚至国内上市辅导及海外上市协议一应俱全;三是投资中介机构的介绍也遵循企业提供的材料照本宣科并不夸大其辞;四是受让者完全自愿，甚至签署了风险告知书。如果这样下来还有骗局，则可以分段来追究责任：会计师事务所出具不实之审计、企业编制不实之材料、中介无权进行投资经纪、媒体不实之报道——笔者见到的很多股权转让资料中都是有很权威的媒体报道的。

定位梦想与骗局不是记者的事情。连警察现在都知道抓到人以后只能说“犯罪嫌疑人”而不说是罪犯。将别国证券市场完全诋毁也没有道理，OTCBB确实不是美国一流的证券市场，但他依然产生了很多世界一流的企业;国内一流的上海证券交易所，是不是不应该有ST、PT呢?

构建多层次资本市场已经讨论很久，有些地方已经开始尝试。而目前自发自律的一级半，正是搭建股权流通平台的最好基础。

三、股权转让是融资还是变现?

股权转让的本质，应该是投资退出、变现。但目前一级半市场的股权转让，绝大部分是融资，是公司集体行为。笔者看到一些企业转让股权给经纪公司的委托协议，多是三方协议，即转让方(企业股东)、转让经纪方(产权经纪公司或者投资咨询公司)与企业。一般来说，股东将股权转让给他方后，自己获得的转让款为股东所有，即投资退出。但实际情况是：转让款项大都回到企业，投入到生产或者作为海内外上市的费用。企业与股东又是怎么处理关系的呢?一般是股权转让到计划数量，获得一定转让款后，公司原股东按比例拿出部分股权给已经将股权转让了的原股东。也就是说，公司原股东集体按比例转让了部分股权，获得资金又投入到公司，股份结构不变、只是增加了股东，原股东牺牲部分利益获得部分资金。而三方协议不过是为了让转让过程更合乎法律法规。