证券监督管理委员会关于上市公司收购管理办法》(简称《收购办法》)将于2002年12月1日起施行。《收购办法》对现有的法律和法规作了解释和补充;并将对证券市场和企业重组产生重大的影响。在市场经济不断成熟的今天，我们有必要了解为什么要对收购进行规范。而要了解对收购规范的目的，我们必须懂得收购的动机及其会产生的不良后果。本文将扼要分析这些问题并衡量我国收购规范的优劣。

收购的动机

要对公司收购进行规范，人们首先有必要懂得为什么一个人或公司要收购另一个公司。我们可以把公司收购的动机规为如下几类：

(1)收购是惩罚低能或不负责的管理者进而达到增加被收购公司财富的目的;

(2)收购将使收购公司和被收购公司产生协同效应而增加社会财富;

(3)收购是管理者扩大自身影响力和权力的要求;

(4)收购另一公司将使收购和被收购公司提高垄断地位进而实现垄断利润;和(5)收购另一公司是获取通过改变隐性合同而得到的利益。显然，只有第一和第二类的收购才会增加净财富。但是，上面的类别只是一些理论假说。这些假说是否成立及在多大范围内适用还必须在特定的社会里用系统的经验数据来证实。北美的调查表明，虽然人们不能在理论上否定其中的任何一类假说，但经验数据大多支持收购是财富增值的假说。

收购产生的不良后果

除了会导致垄断，改变隐性合同及管理者追求自身利益外，收购还会产生其他一此不良后果。这些不良后果包括对小股东的欺诈，不公正的股票转让，不透明的股票交易。对财富增值的公司收购，也会出现被收购公司管理层反收购而阻碍收购的行为。通过法律规范和市场机制的作用来消除这些不良后果要比禁止收购活动效果好得多。

然而法律应该怎样来规范收购中产生的不良后果呢?在设计法律规则时又应该考虑那些市场机制呢?这就有必要制定一些判断的标准。尽管有时不同标准会产生不同的利敝，但下面的4个标准是经常采用的：(1)效益;(2)公正性;(3)透明度;和(4)可实施性。有了这些标准，我们可以对我国现有的收购规则和将实施的《收购办法》进行衡量。

现行的收购规范

《证券法》、《公司法》、《股票发行与交易暂行条例》(简称《条例》)和证监会的一些规章是调整收购活动的现有规范。这些规范并不完善。首先，《证券法》的实施使《条例》变得不完整了。《条例》中有的条款被《证券法》废除了。例如，一个公司购买另一公司的股票达到5%时，以后每增加或减少5%须报告和公告的规定废除了《条例》第47条第2款。

其次，《证券法》重复了《条例》中的某些条款而没有提及《条例》中的其他条款时，有关《条例》中收购价的规定和部分收购要约是否仍然适用成了问题。在我国立法和司法实践中对法律冲突没有很具体规定的情况下，这种担忧是不无道理的。

还有，《证券法》本身和现行法的实使并不完全一致。譬如，根据《证券法》第81条，通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份达30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司的所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。该条源于英国的收购与合并守则。它的主要点是收购者如果在获得被收购公司的股份时给予了先退出的股东(更有可能是大股东)以溢价的，那么他也应该让被收购公司的其他小股东分亨同样的溢价。假如收购法以分享(公正性)为价值目标，那么收购者无论是通过证券交易所积累控制还是以协议方式获得控制权，他必须向被收购公司的其他小股东发出收购要约。

然而，《证券法》第89条的协议收购的价值目标似乎是对被收购公司小股东的保护。这一立法目的是和《威廉姆斯法》相一致的。如果收购法的目的是保护小股东免受公开收购的不正常压力，向经验丰富的机构投资者、懂事或享有控制权的股票持有人收购股票并不需要法律的规范。所以，《证券法》第89条既没有要求收购者向被收购公司的其他股东发出强制收购要约也没有要求收购者必须得到证监会的批准。它只要求收购者向证监会和证券交易所报告并予公告。《证券法》第78条上市公司可以采取要约收购或者协议收购的规定也支持了上面的分析。可是在收购的实际操作中，收购者还是向证监会申请批准收购和免除发出收购要约。证监会也如斯行使了权力。

《收购办法》对收购规范的补充和发展

《收购办法》完善了《证券法》。第3条明确了收购可以通过协议收购，要约收购或者证券交易所的集中竞价交易方式进行上市公司收购来获得对一个上市公司的实际控制。部分收构也得到了允许。对要约收购的价格进行了重新的规定。《收购办法》第33条对反收购行为的规范也是好的条款。它既符合效益目标，也符合股东自治的价值目标。《收购办法》对真实披露的规定，防止欺诈和误导的规定和公开、公平和公正的规定对发展健康的资本市场是非常有益的。

可是，《收购办法》也存在缺点。在《收购办法》下，不论通过何种收购方法，只要收购者拥有被收购公司的股份达到发行股份的30%而想继续增持股份或增加控制或者拥有的股份超过30%的，除非获证监会豁免，收购人必须以要约收购的方式向该公司的其他所有股东发出收购其持有的全部股份的要约。该条款是以牺牲效益来达到分享的目的。另外，该条也忽视了市场机制对小股东的保护。在北美尽管没有达到30%股份后全面收购的义务条款，被收购公司股东的平均收益也在20-30%之间。而且在没有30%收购义务条款时，公司重组更加灵活。

其次，涉及国家授权机构持有的股份的转让，或者须经行政审批方可进行的股份转让，协议收购相关当事人应当在获得有关主管部门批准后，方可履行收购协议。鉴于收购者有管理者实现自己利益而损害小股东利益的可能性(这种可能性在国有企业更大)，证监会应该要求有独立的专业机构认为股份的转让有利于收购和被收购公司的咨询评估。再有，《收购办法》没有对收购可能造成的增加市场垄断问题进行考虑。尽管证监会不是监管垄断活动的适当机构，但是在我国还没有反垄断法前，对通过收购可能造成的垄断活动有必要加以规范。

再其次，由于《收购办法》给了证监会豁免收购者发出要约收购的义务，豁免的理由成了对《收购办法》进行优劣判断的重要依椐。除了证监会享有的裁量权外，《收购办法》给了10个豁免的理由。可是并不是所有的理由都是可以合理化的。如上市公司面临严重的财务困难，收购人为挽救该公司而进行收购，且提出切实可行的重组方案的，收购人可获豁免。该条款显然承认了全面收购的代价及它有可能减少收购行为。可是这样的理由不也同样适用于其他的收购案吗?如果收购是财富增值的行为，为什么对收购的鼓励要到了被收购公司快倒闭时才实行呢?另外，上市公司根据股东大会诀议发行新股，导致收购人持有和控制该公司股份比例超过30%的豁免不是又鼓励低价收购吗?这能否保证生产资料转移到更有效益的管理者之手呢?这又会否造成收购公司和被收购公司的内部人(大股东或经理)相互串通而损害小投资者呢?还有，当事人因国有资产行政划转导致其持有和控制一个上市公司已发行的股份超过30%的豁免不会造成国有上市公司和非国有上市公司的不公正的对生产性资源争夺的竟争吗?