酝酿多年、数易其稿的REITs（房地产信托投资基金）方案即将面世。由天津准备的廉租房REITs方案已由央行上报国务院。上海版的公租房RE－ITs方案，据接近央行上海分行人士透露，也已经上报国务院，上海方面希望能在第四季度实施。

据悉，这两套方案都属于央行主导的债券类REITs，以两地国有企业的商业物业为融资主体，在银行间市场发行。这些方案已经准备多年，中间几经调整，据称，年初央行就已接到两地的试点方案，但因不符合中央决策层关于地产调控的有关精神和方向，一直未得到审批。最终试点方对方案的募集资金投向进行了调整，明确为用于当地保障性住房建设。

这与外界预期有较大差距——此前，业界曾普遍盼望的REITs方案，将从根本上改变中国房地产行业融资、变现模式，尤其是商业地产。但现在看来，依然为时尚早。

延宕

决策层曾圈定两种REITs方案，由央行和证监会分头主导推进。相关部委、信托公司、券商、基金亦早已对此进行大量讨论和方案设计，但一直没有成为现实。

央行版的REITs由信托公司进行方案设计和试点，只能在银行间市场流通。而证监会版本则更接近国外普遍意义上的REITs，但因其暂时无法跨越国内目前的税法障碍，实际操作将相对困难。业界普遍认为，央行版REITs因操作难度较小，获得批准的可能性更大。年初就有多家信托公司上报了方案。

本报获得的一份上海国际信托当时上报的方案显示，上海当时希望在浦东新区进行试点，具体方式是以上海金桥（集团）有限公司、上海外高桥（集团）有限公司、上海张江（集团）有限公司等5家公司所持有的物业资产未来10年收益权设立信托。

按照这种模式，机构投资者将通过优先级信托收益凭证，分享这些物业资产的租金收益。当时，上海国际信托希望发行40亿元，而参照2009年的租金收入计算，10年中相关物业资产的租金收益超过55亿元。天津亦是REITs的试点城市，当时希望以天津泰达的物业资产为融资主体。

但在此后，“国十条”等政策明确了地产调控的方向，业界对这些RE－ITs方案能否顺利推出的预期也由乐观逐渐转为悲观。4月底，一位REITs的潜在客户、某投行固定收益部负责人说，在参与一次住建部的内部会议时发现，决策层对于REITs的态度是，近期不会再推动这项工作，“小环境要服务于大环境，帮助地产商拓宽融资渠道并不是现在的主题”。

契机

然而，柳暗花明又一村。中央对保障性住房推进的三令五申，为REITs打开一扇新的窗口，相关政府部门和机构发现了新的契机。

今年5月，央行曾将《银行间市场房地产信托受益券发行管理办法》及各地试点项目的基本情况上报国务院，国务院要求央行在当前市场形势下，就REITs试点能否以及怎样支持保障性住房建设补充材料。

作为央行的试点地区，浦东新区明确承诺将把REITs试点募集的资金主要用于保障性住房建设。并很有望在近期得到决策层审批通过。而据透露，天津通过的时间可能早于上海。

“产品结构没有大的变化，还是债券类的REITs，融资主体也基本一致。”一位接近上海国际信托人士说。

“新的方案就是将资金募集投向明确为公租房。”该人士认为，“明确了资金投向也是为了增大决策层通过的砝码。”

钱从哪里来

8月18日举行的浦东金融核心功能区建设新闻通气会上，浦东新区金融局局长施海宁亦明确，浦东新区将会把REITs募集资金用于保障性住房建设，而资产池方面则没有变化，为四大集团优质资产。

事实上，对比此前上海国际信托上报的方案，资产池仍然进行了部分调整。目前上海REITs的融资主体被确定为陆家嘴集团、张江集团、外高桥集团、金桥集团在内四大国企的商业、工业等物业资产，年租金收入估算约4.7亿元，拟募资总规模35亿元。

其大体模式是，相关物业资产每期的租金收入，在扣除营业税后划入托管银行的信托账户，由资产管理公司发出分配指令，托管行负责分配——优先级信托受益凭证以固定利率计算，按季偿付，通过中央国债登记结算有限责任公司回报机构投资者。

而普通级信托受益凭证则为租金收入扣除对应的营业税、信托费、资产管理费和托管费等费用及向优先级受益凭证持有人偿还利息后的余额。

如果物业当期产生的标的租金收入扣除当期应向资产管理公司、受托人支付的费用后的余额不足以支付当期优先级利息时，则由四大国企负责对该资金缺口予以补足。

公租房的回报

上海REITs的募资投向将主要用于浦东新区公租房的开发建设，包括大量人才公寓，据称，这种募资方式将调动地方国企开发建设公租房的积极性，参与上海公租房政策方案讨论的复旦大学住房政策研究中心执行主任陈杰说：“由于公租房的土地一般由政府无偿划拨，政府愿意出地，所以其租金相对于估值，仍然可实现一个相对合理的回报。”

据其测算，按照这种募资方式开发建设公租房，其15年的回报率在8%左右。

“RETIs是募集资金的方式，但不是说从优质资产中募到的资金一定要投在商业地产上，以REITs主要参与者陆家嘴集团为例，该集团本身就有大量保障性住房的建设任务。”施海宁在8月18日说。

据称，这也是上海人才战略的一部分，近年来，持续推高的上海房价已令很多外地人才望而却步。而REITs若顺利推出，将很大程度上为当地解决保障性住房建设的融资问题，浦东新区政府已提出到2011年建设3.7万套人才公寓的目标，按照规划，当地还将再建设包括各类人才公寓在内的公共租赁房500万平方米。

记者还获悉，上海地产集团也在积极地为这次上海的公租房REITs试点做准备。上海地产集团很可能成为这些项目的承建方。

据透露，上海还曾有过针对廉租房体系，另起一套REITs方案的动议，但专家认为，“两个系统容易互相干扰，廉租房、公租房应该放到一起搞，对于租不起公租房的人群，可以通过政府发放货币化补贴来解决房租问题。”

目前，国内的保障性住房体系包括廉租房、公租房、经济适用房和限价房。

据称，REITs将帮助地方政府进行进一步保障性住房开发建设的融资，而未来，也不排除政府通过收购、返修部分老公房，来改造成为公租房。按照浦东新区的规划，今年计划开工建设的公共租赁房面积达到40万平方米。