全流通赋予市场更多的并购活力，并购活力因新制度而全面激发。今日亮相的《上市公司收购管理办法（征求意见稿）》，为全流通时代的并购市场树立起了风向标：发挥市场机制的作用，培育活跃的控制权市场，使资本市场真正成为产业整合战略并购的有效平台。

引入创新收购方式

在全流通市场环境下，收购方式将呈多元化，除要约收购和协议收购，对通过二级市场竞价收购流通股的举牌收购，新办法明确实行事后监管，同时还引入换股收购、非公开发行购买资产等创新方式，为市场化的并购预留了空间。

依据新办法，收购人可以证券作为支付手段收购上市公司，换股收购将成为可能。另外，新办法规定，对于收购人通过取得上市公司发行的新股超过30％，并承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约的，可以向监管部门申请免于履行要约义务。此规定鼓励上市公司通过非公开发行（定向发行）购买资产，从而起到优化股权结构，提高上市公司资产质量的作用。

允许部分要约收购

强制性全面要约收购制度寿终正寝。因上市公司收购所采取的强制全面要约制度所带来的高昂收购成本，是造成现行收购市场不够活跃的主要因素之一。为了鼓励与活跃收购行为，新办法允许部分要约收购。

依据新办法，在达到30％的要约收购点时，收购人可以根据自己的经营决策自行选择向公司所有股东发出收购其全部股份的全面要约，也可以通过主动的部分要约方式取得公司控制权，而不再必须履行全面要约收购义务，这就为收购人提供了一个更为灵活和成本相对较低的选择，一定程度上避免了强制性全面要约收购可能导致公司终止上市的情形。同时，部分要约收购制度也有利于推进上市公司收购的市场化行为，减少全面要约豁免方面的行政介入，有利于并购业务的开展。

豁免情形将减少

获得要约收购义务的豁免，收购人可免于以要约收购方式增持股份，免于向被收购公司的所有股东发出收购要约，免于要约收购被收购公司的全部股份。现行《上市公司收购管理办法》规定了五种经申请取得豁免和七种备案豁免的情形，但并购新制度下，上市公司要约收购的豁免情形将有所减少。

针对实践中利用司法裁决规避监管、恶意侵害上市公司案例的发生，新办法没有将司法裁决作为上市公司申请豁免的条件。同时，对于跨地区、跨部门的国有单位之间转让国有股，凡是作为不同的商业利益主体进行的，一般不予豁免，以体现法律对国有、民营、外资公平对待的精神。

对于豁免申请的审批，新办法也就申请情形不同，分设简易和复杂程序，以提高并购效率。如规定了适用简易程序的七种情形，证监会在收到当事人申请文件之日起5个工作日内未提出异议，相关当事人可申请办理股份转让和过户登记手续。

对于适用复杂程序的四种情形，新办法规定证监会在受理豁免申请后的20个工作日内，就收购人所申请的具体事项做出是否予以豁免的决定；取得豁免的，收购人可以继续增持股份。

谨慎对待管理层收购

管理层收购一直为市场所关注。新办法对实施管理层收购的上市公司的公司治理、批准程序、信息披露、公司估值等方面均作出特别要求，表明监管部门对管理层收购持一种谨慎态度。

在公司治理方面，新办法要求上市公司应当具备健全且运行良好的组织机构以及有效的内部控制制度，独立董事的比例应当达到董事会成员的1/2以上。在批准程序上，新办法要求2/3以上的独立董事赞成本次收购，经出席公司股东大会的非关联股东半数通过，独立董事应当聘请独立财务顾问出具专业意见。

此外，新办法还增加公司信息披露的要求，要求董事和高管人员及其亲属就其在最近24个月内与上市公司业务往来情况、定期报告中就管理层还款计划落实情况等予以披露；公司必须聘请会计师和评估师提供公司估值报告等。

若公司管理层存在不履行相关诚信义务的情况，将被禁止收购上市公司。

适度限制反收购

在全流通下，收购人通过要约、二级市场等多种方式进行敌意收购取得上市公司的控制权将成为可能，同时要约收购等也为反收购增添了工具。业内人士认为，这并不意味着在全流通下一定会发生大量敌意收购和反收购，只有股权比较分散的公司，才可能吸引敌意收购者的目光。

对于反收购，并购新制度虽不再禁止董事会提出有关反收购的议案，但对反收购的实施进行了较为严格的规定，体现出适度限制反收购的政策意图。如规定，必须经股东大会批准方可采取反收购措施，并且对反收购活动作出原则性规定，要求被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护本公司及其股东的利益，不得滥用职权对收购设置不适当的障碍等。

可以看出，新办法赋予收购人更多的自主空间，通篇贯穿的是鼓励上市公司收购、活跃控制权市场的立法理念，我国上市公司并购市场将由此精彩连连。