一、中国上市公司治理存在三类相容性风险

所谓相容，本意指系统要素与要素之间，及要素与整体之间要协调一致，不出现冲突，若存在冲突或矛盾，则被认为是不相容，所以，相容性也叫无矛盾性。但由于矛盾的普遍性，现实中不相容无处不在，而相容只是一种理想状态。在企业系统中，众多行为主体（如企业、股东及其代表、董事会成员、经理层等）由于其各自实际利益和具体目标等往往存在很大差异，导致他们之间不可避免地存在某些冲突或矛盾，从而出现不相容。虽然对于不同的企业或同一企业的不同时期来说，其不相容程度不同，但不相容是一不争现象。笔者把与企业相关各行为主体不相容引发的各类问题定义为相容性风险问题。

目前，中国上市公司大多为国有控股公司，存在全民—国有股东代表—董事会—经理层多级代理链条，产生了多层委托—代理关系。初层委托—代理是全民作为抽象委托人委托国有股东代表行使股东权利；次层委托—代理是股东代表通过股东大会选举委托董事会负责公司经营；第三层委托—代理是董事会委托经理层负责公司日常经营。由于契约的不完备及信息的不对称，为确保代理人不损害委托人利益，就产生了公司治理。公司治理机制是现代企业的重要制度架构，是规范公司各利益主体经济行为的一系列制度安排。中国上市公司治理风险防范需要解决好三类相容性问题。第一类是委托层股东利益不一致而引起的股东相容性问题；第二类是委托—代理的激励相容性问题，即因委托—代理激励不相容而导致代理人偷懒和滥用职权的委托—代理道德风险问题；第三类是代理人能力与公司发展要求的相容性问题，即由于代理人能力与环境要求不对称引起决策失误等问题。第一、二类为利益和动机问题，第三类是认识和能力问题。因未解决好三类相容性问题导致了中国上市公司虽建立了较完整的治理结构，但治理风险并未消除。

（一）股东相容性风险

股权在上市公司治理中发挥着基础作用，决定着公司的根本控制权和其他一系列治理结构安排，资本的逐利性决定上市公司不同股东都想争夺公司控制权，使公司治理安排体现其意志。因此，公司治理中就不可避免地存在股东之间的矛盾冲突，隐含着股东利益不相容性风险。因一些独特原因，中国上市公司也存在大量的股东相容性风险。

1．国有绝对或相对控股的上市公司仍存在国有股权的所有者缺位问题，上市公司的国有股东代表并不是真正的委托人，实际上是全民（抽象委托人）的代理人（代理行使国资权），国有股东代表往往以寻求自身利益最大化为目标，因而国有股东代表之间以及不同所有制股东之间利益难以一致，导致股东摩擦，产生股东不能相容的治理风险问题。

2．目前中国上市公司多存在国有股一股独大现象，第一大股东因处于相对集中和控股地位把持或操纵公司，加上未全面实行累积投票制度，导致了上市公司中小股东和大股东的利益不相容，引发一系列控股股东控制问题的治理风险。

3．中国政府尤其是地方政府对上市公司的不合理行政干预普遍存在，公司的重组、设立、人事任免乃至一些重大项目决策大多体现当地政府安排意志，而政府安排多维护与其有历史渊源、关系紧密的大股东利益，人为地引发不同背景股东之间的矛盾冲突。

（二）委托—代理的激励相容性风险

一般而言，委托人和代理人的实际利益是不一致的，如果委托—代理激励不相容，就必然会产生委托—代理风险。由于中国多数上市公司存在三层委托—代理关系，因而也相应伴随着三层委托—代理的激励相容性风险：第一层为全民与国有股东代表之间的委托—代理风险；第二层为股东代表（通过股东大会）与董事会之间的委托—代理风险；第三层为董事会与经理层之间的委托—代理风险。由于中国市场发育不完全，公司治理不完备，上市公司代理人的败德行为被发现和查处概率相对较低，惩罚强度较弱，从而使委托—代理激励不相容风险非常严重。目前上市公司治理道德风险问题非常普遍，业界对该类问题关注得较多。

（三）代理人能力相容性风险

上市公司治理除了考虑股东风险问题和道德风险问题以外，还必须解决上市公司代理人的不称职问题。目前业界对道德风险问题关注得多，而对代理人的管理能力问题顾及得少。实际上，上市公司经营管理者驾驭市场的能力，往往决定着上市公司的前途和命运。上市公司的发展要求其代理人特别是公司一把手有丰富的专业知识和很强的管理能力且能够自律。但现实却并非如此，因历史原因，现阶段上市公司缺乏职业经理人，其董事长和经理层多来自党政机构或家族集团，行业专业知识和现代企业管理经验匮乏，少数即使有专业知识和管理经验，由于钻研学习的兴趣下降，对自身认知模式的迷信，也易造成代理人思维方式僵化，难以与上市公司发展要求相适应。这种由于认识问题、认知模型的偏好和刚性化所造成的管理决策错误，绝不是用给上市公司代理人股份或者股份期权所能解决的。

国外实践证明，独立董事在公司治理中能发挥三大作用：其一为独立公正作用；其二为监督制衡作用；其三为专家咨询顾问作用。从理论上讲，独立董事制度的三大作用有助于防范上市公司治理的三类相容性风险。独立董事是指独立于公司股东及其管理层，不与公司发生任何可能严重影响其作出独立判断的交易和关系的非全日制工作的董事，简单地说，独立董事就是独立的外部董事，而外部董事包括独立的外部董事（独立董事）和非独立的外部董事（灰色董事）两部分。鉴于独立董事在企业治理中能够发挥积极作用以及国外的成功实践，2001年8月，中国证监会发布《关于上市公司建立独立董事制度的指导意见》（以下简称《指导意见》），中国引入了独立董事制度。

二、股东相容性风险的防范与独立董事制度的完善

（一）完善的独立董事制度有助于股东相容性风险防范

由于独立董事不代表出资人，不代表公司管理层，不拥有公司的股份，与公司不存在物质关联利益，其意愿表示是独立的，同时，独立董事多为专家、学者或权威人士，一般较为珍惜个人声誉，因此，独立董事具有较强的公信力，能够发挥独立公正作用。从理论上讲，独立董事的独立公正功能有助于防范上市公司股东利益不一致而引起的股东相容性风险。因为：

（1）股东双方矛盾的有效公正解决，需要第三者的调解，独立董事不代表任何个别大股东的利益，刚好扮演第三者角色，其可以客观、独立地考虑公司决策，能在一定程度上排除上市公司大股东的权益干扰；

（2）重大关联交易必须经独立董事签字后方可生效，从而独立董事可抵制大股东通过重大关联交易危害中小股东利益行为；

（3）独立董事对公司重大事项的独立意见必须记录在董事会有关决议中并予公开披露，这样一方面可以给中小股东以警示，另一方面也会迫使大股东的专制和侵害行为有所收敛。因此，由于独立董事独立性和公正性强，可以在防范股东利益不一致而引起的股东相容性风险问题上发挥有效作用。比如民丰实业（代码：600781）的控制权之争。该公司第一大股东和第二大股东因控制权之争矛盾白热化，导致公司巨额亏损，独立董事及时发表了独立意见，并强烈呼吁协商解决问题，得到中小股东的高度赞誉。该事例说明独立董事是平衡股东各方矛盾的重要砝码，有助于防范股东利益不一致而引起的股东相容性风险。

（二）妨碍独立董事独立公正功能发挥的制度缺陷及其改进

目前，中国独立董事虽在防范股东相容性风险方面起到了一定作用，但是股东相容性风险仍非常严重，说明独立董事功效远未充分发挥，这主要归因于独立董事制度在中国尚属新生事物，还有某些需要完善改进之处。

1．《指导意见》的独立董事七种排他性规定存在漏洞。如大量人情独立董事虽在七种排他性规定之外，但他们均与上市公司内部人存在千丝万缕的关系（如同学、师生、以前同事或朋友等），并非真正意义上的独立董事，实际上为非独立的外部董事即灰色董事，既严重影响了独立董事的独立公正功能发挥，也削弱了其监督制衡功能。笔者建议应进一步完善《指导意见》中的独立董事排他性规定，增加其独立性。

2．独立董事提名和选举制度不完善。《指导意见》规定上市公司董事会、监事会、单独或者合并持有上市公司已发行股份1％以上的股东可以提出独立董事候选人，并经股东大会选举决定，但由于董事会、监事会多为大股东或高管所控制，中小股东股权和地域分布的极端分散性导致达到合并持有1％以上公司已发行股份条件的股东因亲临股东大会成本很高而不得不放弃行使独立董事的提名和选举权，独立董事的提名和选举权仍掌握在大股东或内部人手中，影响了独立董事的独立公正性。建议在独立董事的提名和选举中降低1％股权门槛并引入累积投票机制，使中小股东所提名代表有机会当选独立董事。

3．缺乏高度约束独立董事的个人声誉制度安排，导致了很多独立董事未独立而声誉也不损现象的产生，影响了独立董事的公信力。建议引入独立董事终身禁入制度，如果有确凿证据表明独立董事能够独立作为而未作为，甚至与内部人同流合污，造成重大影响的，应公开谴责并终身禁止其担任独立董事职务，使其职业生涯受到很大负面影响。

三、委托－代理激励相容性风险防范与独立董事制度的完善

（一）完善的独立董事制度有助于委托－代理激励相容性风险防范

独立董事由股东大会选举产生，直接对股东大会负责，享有对董事会决议的表决权和对公司管理层的监督权，能在防范内部人控制方面起到监督制衡作用，独立董事的监督制衡作用有助于上市公司委托—代理激励相容性风险的防范。因为：（1）独立董事能够增强公司决策的透明性和民主性，使公司的重大问题接受公众监督，从而降低全民与国有股东代表之间的委托—代理风险。（2）独立董事不像内部董事那样直接受制于公司控股股东，而是作为全体股东和公司整体利益的代表，享有董事会决议的表决权，从而有助于防范股东代表（通过股东大会）与董事会之间的委托—代理风险。（3）独立董事可独立监督公司管理阶层，从而降低董事会与经理层之间的委托—代理风险。如乐电审计事件，这是国内首例独董聘请中介调查上市公司的案例。该公司独立董事发现乐山电力在对外担保方面存在着严重的问题及潜在风险，于是依法行权聘请会计师事务所就公司当期和累计对外担保进行专项审计，并发表了独立意见，这充分显现了独立董事在公司治理中的监督制衡作用。

et（二）妨碍独立董事监督制衡作用发挥的制度缺陷及其改进

目前，中国独立董事虽已在防范上市公司治理的委托—代理激励相容性风险方面起到了一定作用，但是因为独董行使监督制衡权需要完善的制度保障，而中国独立董事制度还存在诸多需要完善之处，导致独立董事常被讽为花瓶董事，功效远未充分发挥。

1．中国在法律方面未充分保障独立董事监督制衡作用的权威性。因历史原因，原《公司法》和《证券法》没有关于独立董事制度的条款，只在行政法规《指导意见》和《上市公司治理准则》中明确了上市公司应该设立独立董事制度，使得独立董事在行使监督权时显得底气不足、腰杆不硬。而新《公司法》只是原则性地提及要设立独立董事，但仍缺乏具体办法。按照新《公司法》要求，建议国务院尽快出台有关上市公司设立独立董事的具体办法，同时在时机成熟时可考虑单独制定《独立董事法》，以确保独立董事监督权威性。

2．目前，独立董事存在分散性，属于弱势群体，缺乏必要的行业协会或组织支持，影响了独立董事在公司治理中的监督制衡作用的发挥。建议尽快设立由独立董事组成、中国证监会及其派出机构进行监督指导的自律性行业组织，如独立董事协会或独立董事联合会等，使独立董事在必要的时候可求助于独立董事协会，不至于被公司大股东随意摆布，同时可通过该组织统一发放独立董事薪酬，消除目前独立董事的薪酬发放受上市公司制约的局面，薪酬安排可来源于上市公司统一上交的独立董事经费。

3．独立董事的多寡，直接关系到独立董事监督制衡内部人的困难程度，美国的独立董事之所以有效，主要原因之一在于独立董事多于内部董事。而中国上市公司独立董事比例偏低。为弥补独立董事比例偏低的不足，建议引入独立董事集体在重大决策表决上的否决制，即独立董事多数意见可否决董事会意见，有效限制大股东和内部人对公司的控制，待条件成熟时将独立董事的比例提升为1／2以上。

4．独立董事解聘制度不完善。独立董事因存在认真履行监督制衡职责而被决策者排斥出局的威胁，难以真正起到监督内部人、制衡大股东的作用。如伊利股份独董风波。建议增加独立董事任期届满前被无故免职或免职理由不当时的责任人处罚和当事独立董事补偿的条款，并同时引入独立董事任期交错制度，确保独立董事监督的连续性和稳定性，其操作思路是将独立董事作为一个主体分为3组，每2年更换其中1组。

5．缺乏良好的独立董事激励和约束机制，独立董事缺乏监督制衡的压力和动力。中国独立董事报酬一般由津贴和车马费构成，独立董事尽职尽责和努力，不能获得相应回报，独立董事出现败德行为也没有联动性惩罚机制。建议强化拟议中的独立董事协会对独立董事考核的奖励和监督机制，并详细地建立独立董事的个人档案，以此为基础，形成一个外部的独立董事市场，使独立董事尽职尽责既有动力又具压力。

6．现有的独立董事规章制度总体来说缺乏有关处罚条款，使上市公司及其内部人藐视独立董事意见时显得有恃无恐，如前文提到的乐电事件内部当事人。建议增加对上市公司及其内部人不遵守《指导意见》等现有独立董事规章制度有关重要规定（如上市公司内部人不配合、不公告或不及时公告独立董事所发表的独立意见等）的处罚条款，使独立董事的独立意见发挥充分的监督作用。

7．《指导意见》规定上市公司可以建立必要的独立董事责任保险制度，以降低独立董事正常履行职责可能引致的风险。该规定下的上市公司可以建立也可以不建立必要的独立董事责任保险制度，不能有效解除独立董事张扬个性行使监督制衡权的后顾之忧。建议将该规定修改为强制性条款，以推动董事责任保险等配套措施建设。

四、代理人能力相容性风险的防范与独立董事制度的完善

（一）完善的独立董事制度有助于代理人能力相容性风险防范

独立董事多为专家、学者或权威人士，是公司名副其实的智囊人物，能够为公司发展发挥专家咨询顾问作用。独立董事的专家咨询顾问作用有助于上市公司代理人能力相容性风险的防范。因为，上市公司独立董事多为经济、管理、法律或技术方面的专家，一般具备勤勉敬业的执业道德、决策所需的专业知识和丰富的经营管理经验，他们可向董事会和经理层提供专业化的支持，将自己的专业知识作用于公司的重大决策中，从而提高董事会的科学决策水平，增强董事会和经理层对经营机遇及风险的研判能力，缓解或化解代理人管理能力与上市公司发展要求的不相容矛盾。

（二）妨碍独立董事专家咨询顾问作用发挥的制度缺陷及改进

目前，中国独立董事虽在防范公司代理人能力相容性风险方面发挥了积极作用，但上市公司管理决策失误问题仍不时出现，说明中国独立董事制度还存在某些不完善之处，导致其功效远未充分发挥。

1．由于很多独立董事为上市公司高管指定或聘任的人情董事，加上《指导意见》在独立董事任职能力上只要求具备上市公司运作的基本知识，熟悉相关法律、行政法规、规章及规则；具有五年以上法律、经济或者其他履行独立董事职责所必需的工作经验，缺乏较高的硬性任职标准，从而使现有独立董事素质参差不齐，其应有的专家咨询顾问作用有限。建议建立统一的高标准独立董事人才库，由拟议中的独立董事协会为各上市公司统一提供独立董事候选人，既保证独立董事人才的质量，又强化其独立性。

2．《指导意见》规定独立董事连续3次未亲自出席董事会会议的，由董事会提请股东大会予以撤换，又规定独立董事原则上最多在5家上市公司兼任独立董事。在该规定下独立董事的工作时间得不到保证，因为：（1）有的上市公司一年就开2次～3次董事会会议，如果独立董事连续3次未亲自出席董事会会议，实际上一年内根本就没有参加，更不用说非连续性3次未出席董事会会议了。（2）独立董事往往有繁忙的本职工作和各种社会活动，如同时受聘于5家公司，则实际中根本没有足够的时间和精力去履行独立董事职责。建议另增加独立董事为上市公司年累计工作时间不少于多少工作日的条款。

3．《指导意见》在独立董事专业构成方面只是要求至少包括一名会计专业人士，对一家公司而言，现有独董群体要么过多地侧重于经济、管理、法学等社会科学领域名流，要么又过多地来源于技术领域专家，其专业重叠严重，结构欠科学，制约了其在公司全面决策中的专家顾问作用的发挥。建议进一步完善独立董事的专业结构规定，整体专业构成原则上应呈互补关系。