从地方政府设立金融控股公司的目标实际来看，一般会包括银行、证券、保险及信托公司中的两家或两家以上。如果地方政府拥有属地管辖的多种金融行业，比较理想的做法是同时将多种金融行业均纳入拟设立的金融控股公司范围内，以便切实发挥金融资源的整合效应，发挥金融资源的整体作用，实现金融促进经济发展的新跨越。

在具体的操作模式选择上，综合国外和我国台湾地区的实践来看，主要包括发起设立、营业让与、股份转换和股权交换。欧美大都采用营业让与方式设立，日本和我国台湾地区则更多采用股份转换或股权交换方式设立。从我国相关法律规定及现实情况看，除股权交换方式外，其他三种方式并不适合我国地方金融控股公司的设立。

（一）发起、营业让与、股份转换等方式的可操作性较小。一是发起设立。根据《中资商业银行行政许可事项实施办法》规定，境内企业法人入股中资商业银行，需要最近3年连续盈利；《非银行金融机构行政许可事项实施办法》规定，境内企业法人入股信托公司，需要2年连续盈利。因此，目前以发起设立方式成立地方金融控股公司的做法在法律上难以得到支持。二是营业让与设立。营业让与需要新设立一家公司或收购一个目标公司，由金融机构将其全部营业活动、主要资产及所有负债让与新设立公司或目标公司，再由新设立公司或目标公司发行股票给金融机构，作为受让资产负债净值的对价。营业让与方式涉及到资产转移程序，财产变更登记手续烦琐，工作量极大，法律关系十分复杂。同时新设立一家公司或目标公司承接金融机构让与的资产负债业务，从目前我国法律法规来看，可操作性不强。三是股份转换设立。股份转换需要先设立一家金融控股母公司，用以承接金融机构拟转让股份。这与发起设立遇到的法律障碍是一致的，即不管申请设立的母公司是否能成立，该母公司由于没有经营业绩，难以向银行、保险或信托公司投资入股，也就难以达到成为金融控股公司的目标。

（二）股权交换及与其他手段相结合的方式具有一定的现实性。对于地方金融控股公司的设立，目前操作性较强的办法，是股权交换及与其他办法的有效结合。在股权交换上，国内已经有不少成功的先例。如延边公路与广发证券、都市股份与海通证券、S锦六陆与东北证券以及北京化二与国元证券的换股等，都成功地实现了股权交换后的吸收合并。地方金融控股公司的设立，地方政府可以已经成立的属地管辖的国有独资公司或股东较少且国有股占大头的国有公司为母体，通过股权交换及投资入股的方式，将其他金融机构纳入金融控股公司的统一框架下。选择这样的公司为母体主要是考虑到操作的成本小，效率高，时间短。对于拟控股的目标金融机构准备增发股份的，母体公司可以通过投资入股的方式进行控股。对于拟控股金融机构不增发股份的，母体公司可通过与目标公司换股的方式，达到对目标公司的控股。值得注意的是，根据有关法律法规规定，作为金融控股公司的母体公司，对拟控股的目标金融机构的权益性投资总额，应不超过自身净资产的50％。因此，在设立金融控股公司前，应根据对各拟控股金融机构股份控制额度的测算，结合母公司自身资本状况，制订周密的计划和方案，对母公司自身资本不足的问题，可先期采取措施，补充资本，满足作为金融控股公司对资本的要求。

国企改制五种模式可供选择

国有企业改制操作实践中，对改制模式的选择是改制方案设计的关键与核心。选择怎样的改制模式，即意味着选择了怎样的改革方向、改革前途，决定着改制中相应的利益调整方式、法律风险，奠定了改制后企业发展的制度基础。因此，对改制模式的选择，极须谨慎。

作为一种审慎而经济的办法，改制企业及其委托的方案设计中介机构毋需急于直接撰写改制方案，而应首先致力于对本企业改制模式的研究与选择。不同的改制模式对各涉利主体（出资人、主管部门、经营者、职工、债权人等）现实利益与未来利益的影响皆不同。因此，拟订、变化使用甚至创新出几种较为适用的改制模式，经过各涉利主体的充分交流，其中最为可行的便是最好的改制模式。

本文选取几种重要的、典型的改制模式，以样本案例的形式进行展示，同时分别分析其适用条件及操作要点，以助于改制企业对改制模式的研究与选择。

——编者

模式直接改制样本

A有限责任公司前身是机械行业一家历史悠久的工厂，于上世纪90年代经政府批准成立国有独资公司，隶属某市经贸委。截至2002年末，A公司员工总数为1500人，其中在职员工1100人，离退休人员400人。公司总资产为3亿元，净资产1．2亿元。公司近三年生产经营状况稳定，2002年销售收入总计5亿元，实现税后利润300万元。

经过对A公司情况的反复分析，决定实施国有股完全退出的方案。

资产处置

经评估，A公司的净资产为1亿元，可作为扣除员工经济补偿金和各项费用的基础。

在扣除员工身份置换补偿金3300万元、内退人员内退期间的计提费用4320万元以及离退休人员的医疗费等共680万元之后，改制公司的剩余国有净资产为1700万元，由经营者和骨干员工现金出资全部购买。为了鼓励经营者和员工购买，可以打九折购买，其中经营者购买1150万股，骨干员工购买550万股，共变现资金为1530万元。

改制后的股权设计

改制后A公司的注册资本金为5000万元，为评估后净资产值1亿元扣除计提内退费用4320万元和离退休人员计提费用680万元后的余额。按照每股一元，可以折为5000万股。

鉴于股权比较分散，为了让经营者拥有更大的经营决策权，将员工所持股份的一半设定为优先股，固定分红率为5％。于是经营者的表决权比例上升为34．28％，骨干员工的表决权比例上升为22．86％，而普通员工的表决权比例下降为42．86％。

国有企业直接改制即一次性整体改制，是以评估后的净资产作为扣除员工经济补偿金和各项费用的来源，通过经营者、员工或外部投资者现金出资购买剩余国有净资产的方式，达到国有资本全部或部分退出、股权多元化的目的。

按照国有资本的存在形态划分，国有企业直接改制可以细化为三种模式：国有资本控股、国有资本参股和国有资本完全退出。

1．国有资本控股模式

采取国有资本控股模式是贯彻循序渐进思路的第一步，即先将企业改制为国有资本绝对控股公司，员工全部由改制公司承接，由于改制后企业国有性质没有根本变化，因此实务操作中通常对该类型企业员工不支付经济补偿金。然后待时机成熟时，国有资本再逐步退出改制企业。

2．国有资本参股模式

国有资本参股模式是将企业整体评估后的净资产在对公司所有员工进行解除合同经济补偿金和各项费用提留后，由主管部门将剩余国有净资产进行下述处置：第一，将大部分国有净资产出售给经营者、员工和（或）外部投资者获得一定数额的变现资金；第二，将剩余国有净资产作价折为改制公司股份。

3．国有资本完全退出模式

国有资本完全退出是指国有资本全部从改制企业退出，由企业经营者及其他员工或外部投资者承接全部资产的国有企业改制模式。操作方法一般是将企业整体评估后的净资产在对公司所有员工进行解除合同经济补偿金和各项费用提留后，全部作价转让给公司的经营者和员工，同时发起设立有限责任公司。经营者和员工以货币现金出资及补偿金转股持有改制公司股份，并承接公司原有全部资产、债务、业务和需要安置的人员。

直接改制模式需要着重解决以下核心问题：

改制企业经营权的控制

经营者在公司的地位决定了其不能仅仅考虑个人的经济利益，而应当将企业的长远发展放在首位。在处理公司短期利益和长远利益这对矛盾时，应当做出全面的分析和正确的决断。为了保障经营者经营思路的贯彻实施，改制过程中应当设计出有利于经营者控制公司经营权的股权结构，具体方式主要有表决权委托和设置优先股两种方式。

委托方式就是将员工股的权益进行分割，员工拥有股份的所有权和收益权，将股份的表决权委托给经营者，经营者形成形式上的控股地位，从而控制公司的经营权。

当员工持股比例较大时，还可以将员工所持股份设定为优先股，即只获得固定的分红收益，但不具有表决权的一种股权形式，但是员工股具有固定分红率，因此公司支付股利的压力较大。

无论采取以上哪种方式，经营者控制经营权的最终方式为持有股份的所有权。因此，经营者必须实现由经营权控制向拥有所有权的过渡。在此过渡期内，经营者主要通过公司的内部股权交易系统实现股份的增持。增持的资金来源为经营者的自有资金和经营者股份的分红，增持的股份来源为员工转让的股份和改制时预留的股份。

员工身份置换的补偿

按照国家有关规定，根据劳动者在本单位工作年限，每满一年发给相当于一个月工资的经济补偿金。工作时间不满一年的按一年的标准发给。经济补偿金的工资计算标准是指企业正常生产情况下劳动者解除劳动合同前12个月的月平均工资。经济补偿金的支付方式主要有：货币现金补偿方式、股权补偿方式、货币现金与股权混合补偿方式、债权补偿方式四种方式。

持股载体的选择

为了提高广大员工参与改制的积极性，有效解决员工经济补偿金难以变现发放的弊病，可以采取股权补偿的方式，持股载体可以选择自然人持股、员工持股公司持股、准自然人持股和信托持股四种方式。

自然人持股比较适合股东人数不超过50人的改制公司，即员工直接以自然人身份出资成为改制公司的股东。

员工持股公司持股适合人数众多的大中型国有企业，该方式思路是改制企业员工共同出资成立一家公司，然后通过员工持股公司持有改制公司股份。员工持股公司成立的初衷决定了员工持股公司通常不具有自身业务，是名副其实的空壳公司。另外，员工持股公司还存在一定的法律障碍，《公司法》规定，公司向其他有限责任公司、股份公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，其累计投资额不得超过本公司净资产的50％。当然，目前的一种折衷办法就是注册成立投资公司，但其要求注册资本必须达到1000万元以上，这对于经营者员工有一定的出资压力。

信托持股是指改制公司员工通过委托信托机构间接持有改制公司股份的模式。从国外经验看，信托持股模式是符合国际惯例的一种员工持股方式，随着我国《信托法》、《信托公司管理办法》等法规的出台，信托持股模式渐渐成为一种较好的员工持股方式。

模式B整体改制与主辅分离相结合

样本

B公司原是化工部下属的勘察设计单位，成立于1978年，2000年正式转制为企业。截止改制前，公司帐面资产总计8000万元，其中，固定资产合计2000万元，大部分是房屋建筑；帐面负债合计3500万元；帐面所有者权益合计4500万元。公司现有在册职工中，经营者团队和技术业务等主业人员有500人，行政后勤等辅业人员合计200人。

B公司在转制为企业之后，虽然一定程度上强化了内部管理，但由于缺乏对经营者和技术骨干的长期激励约束机制，人才流失严重、经营状况不断恶化，迫切需要通过产权制度改革解决企业发展中面临的一系列问题。

按照财企［2002］313号文件规定：“支付解除劳动合同的职工的经济补偿金，以及为移交社会保障机构管理的职工一次性缴付的社会保险费，可从改建企业的净资产中扣除或者以改建企业剥离资产的出售收入优先支付”。B公司的改制过程中，扣除改制成本总计约4000万元，国有净资产剩余500万元。

改制中，B公司共需向辅业职工支付经济补偿金等改制成本共1000万元。B公司以房屋建筑等固定资产支付辅业职工经济补偿金1000万元，辅业职工以这些固定资产作为出资成立辅业公司。辅业公司向B公司购买剩余价值1000万元的房屋建筑，同时向B公司负债1000万元。

辅业公司成立后，B公司支付主业职工经济补偿金2500万，支付方法为：在职工自愿的前提下，直接转为对B公司存续公司即主业公司的出资。B公司支付改制成本后剩余的国有净资产500万元由经营者现金出资购买。经营者和主业职工共出资3000万元成立主业公司，作为B公司的存续公司，继承B公司的债权债务。经营者团队共出资1200万元，持有40％的股份，取得了持大股地位。

主业公司继承B公司对辅业公司的债权，成为辅业公司的债权人。辅业公司以向主业公司提供房屋租赁、物业管理等服务，分20年偿还对主业公司的债务。平均每年偿还本息不超过60万元。事实证明，辅业公司取得了良好的经营业绩，且较好地安置了富余人员，推动了改制的稳定进行。

这种整体改制与主辅分离相结合的改制模式适用于辅业人员和辅业资产较多的国有大型企业，尤其适用于国有大型勘察设计及国有科研事业单位的改制。这种改制模式吸收了整体改制模式和主辅分离改制模式的优点，即首先进行企业的整体改制，企业的全体职工置换身份，并从企业的国有净资产中扣除经济补偿金等改制成本；然后，通过对主业人员和辅业人员经济补偿金不同方式的支付，实现企业的主业、辅业资产和人员的分离，形成主业公司和辅业公司两个新的实体。主业、辅业公司之间只存在债权债务关系，不存在产权关系。在主业和辅业分离的时候，通过资产重组，实现对辅业公司的扶持。这种改制模式，一方面对企业彻底进行了产权制度改革，为企业改制后的长远发展奠定了基础；另一方面，在实现主辅分离的前提下，能够较好地兼顾主业职工和辅业职工的利益，促进改制的顺利进行。

整体改制与主辅分离相结合的改制模式具有如下特点：

1．有利于主业公司经营者持大股

国有大型企业改制，如果企业的国有净资产经过扣除改制成本后剩余价值较大，则企业改制中会遇到两方面的问题：一方面，经营者要在改制后公司持大股，其出资压力是显而易见的；另一方面，如果国有净资产不从企业退出，转为国有股份，继续由国有资产管理部门持有，在这种情况下，经营者不可能在改制后公司持大股。

在本改制模式下，通过将一部分固定资产以偿还经济补偿金的方式支付给辅业人员，由辅业人员以这部分固定资产另设立新公司，如果辅业人员较多，就大大降低了主业公司的资产规模并提高了主业公司的资产质量，在这种情况下，经营者在主业公司持大股的难度就大大降低了。

2．有利于妥善安置辅业职工

在一般模式下，国有企业改制需对职工进行解除劳动关系经济补偿，对辅业职工而言，获得经济补偿金后就与原国有企业解除了长期劳动关系。一般来说，随着改制后公司治理结构及管理制度的完善，无一技之长的辅业人员很难在改制后公司重新竞聘到岗位，可能会对企业及社会的稳定发展造成一定影响。

在这种改制模式下，通过以部分有效的固定资产对辅业人员支付经济补偿金，辅业人员可以用固定资产成立辅业公司，从事房屋租赁、物业管理等服务，获得稳定的工资收入和分红收入。如果固定资产支付辅业人员的经济补偿金后还有剩余价值，则可以转为辅业公司对主业公司的负债，由其分期偿还，也体现了主业公司对辅业公司的扶持，有利于对辅业人员的长期安置及改制后公司的长远发展。

本改制模式的主要操作难点在于，如何在一次审批后实现资产重组，完成主业公司和辅业公司的成立。其中操作成功的关键还在于主业公司、辅业公司成立的先后顺序。

在本模式下，国有企业在获得改制审批后一次性地对全体员工进行身份置换，并将补偿金作为改制成本从原国有企业国有净资产中扣除。随即应对全体员工进行身份置换补偿金的支付。

首先应对辅业职工支付经济补偿金。经济补偿金由原企业以房屋建筑等固定资产来支付。由于固定资产的不可分性，支付辅业职工经济补偿金后房屋建筑剩余的价值，转为辅业职工对原企业的负债。随后辅业职工以获得的固定资产作为出资，成立辅业公司。

辅业公司成立之后，再对主业职工支付经济补偿金。在自愿的条件下可把主业职工身份置换补偿金直接转为出资，购买原国有企业支付改制成本后剩余的国有净资产，并适当引入外来投资者，成立主业公司。主业公司继承原国有企业的所有资产、债务和相关的资质和商誉。

以上过程如果次序颠倒，则会面临着一些法律问题无法规避。如果先支付主业职工的经济补偿金，由主业职工引进外部投资者成立主业公司，主业公司继承原国有企业的所有债权债务，再由主业公司负责偿还辅业人员的经济补偿金。由于此时主业公司是产权性质多元化的有限责任公司，如果要以固定资产偿还债务，同时将偿还债务后剩余固定资产的价值转为负债，由辅业人员分次偿还，按照公司法和主业公司章程的要求，势必由主业公司董事会通过决议。如果主业公司董事从主业公司利益出发，不通过决议，由于固定资产的不可分割性，则辅业公司的成立就会遇到困难，即便成立了也无法正常经营，相应地，辅业人员的安置也会出现问题。因此，对于本模式，资产重组中主业公司和辅业公司成立的先后顺序是规避改制中遇到的法律问题的关键所在。

模式c分立式改制

样本

C公司是一家大型的国有独资企业，1992年，企业由国有独资转变为由国家和企业的员工持股会共同组建的有限责任公司。共有在职员工9000人（其中非上岗人员400人），平均年龄38岁，此外有离退休人员5000人。行业特性决定了公司的员工较多，在技术改造没有跟上的情况下，公司为了保障较高的劳动生产率，只能投入大量的人工成本，来维持企业的经营。作为一个大型国企，C公司的组织结构非常复杂。公司除了拥有主业的多个子（分）公司外，还拥有涉及房地产、餐饮、酒店等多个领域的辅业资产，同时公司还承担了学校、医院等企业办社会的职能。

C公司在改制过程中必须解决两个关键问题：

一是经营者控制经营权的问题。出于对公司改制后稳定发展的考虑，公司原有的经营者应当在改制后一段时间内继续控制公司的经营权，但经营者如何在现金出资有困难的情况下达到经营者持大股的目的是在改制中要解决的关键问题。

二是公司结构调整的问题。C公司不仅资产规模很大，其下属公司也是种类繁多，经营效益逐渐下滑，为公司主业的发展带来了沉重的负担。如何能够调整公司的资产结构，使公司的主业突出、辅业资产逐步改善，也是改制需要解决的问题。

鉴于对以上情况的分析，此次改制中C公司符合进行“一次承接、二次分立”改制的条件，因此改制主要包括了以下工作：

1．整体改制为有限责任公司

截至资产评估日，C公司账面净资产共计2．1亿元。其中，经营性资产为1．9亿元；非经营性资产为0．2亿元。

按照相关文件规定，C公司进行整体改制共发生员工经济补偿金等项费用共计1．3亿元。

在进行一次性整体改制时需要弥补的资产损失共计0．1亿元。

评估后账面净资产值扣除改制成本后，确认为国有剩余净资产，该部分资产（共计0．7亿元）将全部折为新C公司股份。其中，0．5亿元为根据文件规定预提的资金，用于公司特殊人员的安置费用；0．2亿元为市政府对经营者团队成员的配股，配股比例1：10，经营者实际出资200万元。配股设定为国有股，在配股期间所有权属于市国资部门，表决权和分红权属于获得配股的经营者。配股期限内经营者可以购买该部分股份，股份购买后，所有权属于经营者。对于到期后未能购买的股份，市国资部门可对其另行安排。

截至到资产评估日，C公司原有全部债权债务由新C公司承接，评估日与批准实施日间的损益由新C公司承担。

在人员承接与安置方面，公司现有员工在企业进行改制时将全部解除劳动合同，企业将对其进行经济补偿，员工在解除与C公司劳动合同并领取经济补偿金后，将通过双向选择与新C公司订立劳动用工合同。

C公司整体改制后，成立新的C有限责任公司。公司注册资本拟定2亿元，股权结构如下表。

2．二次分立改制与重组

C有限责任公司成立以后，以主业的核心资产为基础，由公司的经营者（包括中层管理人员）和部分员工以自然人持股的形式发起设立C股份公司。股份公司将承接C公司的主要经营性资产和公司品牌等无形资产，充分参与国内外市场竞争，谋求公司的全新发展。

股份公司总股本为5000万股，其中，经营者股占40％，普通员工股占40％，预留股占20％。

其他辅业资产的处置主要通过以下途径：

对于现有的还具备经营能力的子（分）公司，进行进一步重组。根据每个公司的资产与负债状况和员工身份置换情况，“一厂一策”，将企业资产全部置换给相关公司的经营者和员工。通过子（分）公司的产权制度改革，使其与C有限责任公司脱离关系。

对于与主业无关的子（分）公司，将其资产转让给其他具有投资意向的社会法人，脱离与公司的关系。

对于已经营无望的子（分）公司，C公司可以通过法定程序将其直接破产清算。

对学校、医院等承担社会职能的部门的处置，按照国家相关的政策和企业的实际情况，将其移交给当地政府或者使其逐步实现社会化。

分立式改制是我国国有企业改制较普遍采用的一种方法。这主要应当归因于其适用的企业范围较广，并无特殊性的限制和要求。但由于一般性的分立式改制有其不可避免的问题存在，因此本文介绍的改制模式为分立式改制的衍生模式，即将改制企业的改制工作划分为一次承接和二次分立改制两个阶段。从阶段划分上分析，一次承接是此模式能够顺利完成的前提，因此改制企业应当首先满足一次承接的以下三个条件：

1．资产规模大但净资产小

采取此模式改制的企业一般资产规模都比较大，下属辅业资产多而不精，经营情况往往都很差，并没有能够真正为企业带来效益的资产；除主业经营外涉及领域太广，战线长使企业无法全盘顾及，甚至在一定程度上拖累了主业。另一方面，企业的负债数额较大，国有净资产可能在零左右浮动，这是此模式实施的必要前提。

2．员工人数多

适用本模式企业的员工人数往往都多而杂，企业每年需要支付巨额的人工成本，企业的经营负担加重。

3．政府态度明确

政府在企业改制中遵循一种“既不给也不要”的原则，既不希望能从改制企业获得多少变现资金，也不希望再承担改制的费用和风险。

一次承接的内容包括：经营者和员工承接全部资产、债权、债务和土地使用权；承接企业冠名、产品品牌等全部无形资产的使用权和所有权，承接包括所属各子、分公司的全部业务。

企业在完成第一阶段的改制工作后，企业的性质由国有独资转变为非国有的有限责任公司，实现了产权关系的彻底转变；企业员工的身份由全民所有制转变为合同制，实现了真正的市场化。企业转型的目标基本实现。

但是“一次承接”还遗留下一些问题：一是企业的组织架构等基本形态都没有发生变化，只是企业性质和员工身份发生了变化；二是企业的股权高度分散，经营者没有足够的表决权，无法控制公司的经营权，这主要是由于公司人员较多导致的；三是公司的主业依然没有得到增强，通过改制实现企业发展的目标没有达到。

第一阶段主要为企业的转型阶段，第二阶段则将通过资产重组和资本运作方式，解决上述遗留问题，塑造一个新的市场竞争主体。

在实现第一阶段目标后，改制企业将其业务划分为主营业务和非主营业务，并将相关资产、债务、人员进行划分。公司的经营者通过增量出资，以公司主营业务资产为主体，发起设立新的股份有限公司。新公司将承担原公司的发展职能，通过自身的经营发展力争在资本市场上市融资。

原企业的非主营业务资产组建有限责任公司，并对现有业务进行重组，成立若干子公司，形成完善的公司组织架构。有限公司将承担原企业的安置职能，主要用于安置企业原有的非在岗人员。有限公司收入和安置费用的来源主要包括公司的正常经营收入、向股份公司租赁土地等资产的租赁收入等。

第二阶段改制完毕后，公司的经营者在股份公司中可以实现控制经营权的目的，保障公司主营业务的稳定发展方向，体现经营者的人力资本价值。新的股份公司从成立之初就轻装上阵，其经营和管理完全和市场接轨。

模式D

破产不停产样本

D集团公司始建于1992年，主要从事冶金、有色等领域产品的研究、开发、生产及销售业务。集团公司现有资产总额5亿元，负债总额6亿元，资产负债率高达120％。员工总数为12000人，其中在职员工7000人，离退休人员5000人，人员负担沉重。近年来D集团公司生产经营每况愈下，部分下属公司处于半停产状态。

D集团公司拥有多家下属公司，其中D有限责任公司是D集团公司以其核心经营性资产投资设立的公司，D有限责任公司经营状况相对较好，资产负债率为70％，但受到集团公司经营困难的影响，D有限责任公司每年必须将绝大部分利润上缴集团，以帮助集团维持日常必要的开支，生产经营也日益艰难。

从D集团公司的实际情况来看，关闭破产是D集团公司的必然之路，但是单纯的关门走人的方式显然难以实施。

第一，一旦关门走人，12000名职工必将全部推向社会，将对社会稳定形成极大的冲击；

第二，债权人的6亿元债权绝大多数难以保障，因为集团现有资产将优先支付职工的安置费用，剩余资产几乎为零；

第三，D有限责任公司经营状况良好，如果与集团公司一并实施破产，将造成社会资源的极大浪费。

因此，在实际的改制重组中，类似D集团这样的情形下，通常都会考虑采取“破产不停产”的模式进行操作。

“破产不停产”是我国困难国有企业关闭破产、机制改革过程中的必然产物，是相当多的资不抵债、濒临破产的国有企业在扭亏无望、破产命运不可回避的情况下，迫切需要探讨的话题。从操作层面来看，如何最大限度的利用好破产企业的有效资产，并在此基础上，最大程度的安置职工、保护债权人的利益，是“破产不停产”这一概念的最好诠释。

适用于“破产不停产”这种改制模式的企业必须同时具备两个特征：一是破产命运不可回避，二是存在有效资产可供盘活。

破产不停产，有别于传统的关门走人的破产模式，它最大的特点在于以存续企业为主体，盘活破产企业有效资产，并通过债务负担的适当核减，转换经营机制，实现存续企业的健康发展。“破产不停产”模式的使用不仅减少了社会资源的浪费，而且实现了破产企业职工的妥善安置，最大限度地减小了债权人的损失。

从各地实施“破产不停产”的经验来看，在实际操作中，根据企业实际情况的不同，往往可以通过两种模式来实现企业“破产不停产”的目的。

1．以新设主体承接有效资产与部分债务

在实际中，有些濒临破产的国有企业规模不大，产权体系比较单一，核心的可供盘活的有效资产主要集中在主体企业中，在这种情况下，往往通过新设立一家公司作为主体，在债权人银行同意的前提下，通过变更债务承载主体，由新设主体承接拟破产企业有效资产，从而将债权人银行的不良债权转变为优质债权，充分盘活拟破产企业的有效资产。

这一模式的参与主体主要包括拟破产企业、债权人银行和一家新成立的公司。基本操作过程为：

破产企业职工以破产安置费用注册成立新公司；

新公司向拟破产企业债权人银行申请贷款；

新公司以职工入股资金与银行贷款收购拟破产企业的有效资产；

拟破产企业以资产变现收入偿还债权人银行的部分贷款本息；

拟破产企业申请破产，按照破产财产清偿顺序，债权人银行获得相应清偿资产；

新公司以有效资产经营所得逐年偿还债权人银行贷款本息。

2．以员工安置费用受让国有股权

在我国多年的国有企业改革进程中，不少国有企业尝试进行这样的改革：把优质资产剥离出来设立单独子公司，将各种不良资产、社会包袱留在主体企业，从而试图实现优质资产的轻装上阵，快速发展。这种改革在一定程度上促进了优质资产的增值发展，但从长期来看，其与主体企业的历史渊源往往使之难以实现长期稳定发展，最终仍然将面临经营困境。

对于这类拟破产企业来说，可供盘活的有效资产大部分存在于下属子公司，因此在实际操作中，可直接将下属子公司作为存续主体实施“破产不停产”。

以员工安置费受让国有股权而实现“破产不停产”的模式是指拟破产企业以其持有的下属公司的股权来支付员工的破产安置费用，同时割断破产企业与有效资产之间的产权纽带，实现下属公司的存续发展。

通常来说，上述模式的基本操作过程如下：

确定企业职工安置费补偿标准及总补偿金额；

确定企业控股或参股的一家公司作为存续公司；

企业以所持存续公司股权支付员工安置补偿费；

存续公司独立经营运作；

原企业申请破产。

“破产不停产”改制模式的运用仅针对于个别的濒临破产的国有企业的改制重组，在实际操作过程中，由于这类企业具有债务负担沉重、经营亏损严重等特点，“破产不停产”的运用存在两大难点问题。

1．如何平衡债权人与企业之间的利益关系

对于众多破产企业来说，盘活有效资产实现破产不停产的关键就在于企业的债务重组，而企业债务重组能否成功的关键在于债权人利益能够在多大程度上得以维护。而从我国目前的经济现实来看，通过破产而逃废银行债务的现象屡有发生，而最高人民法院出台的《关于审理企业破产案件若干问题》的规定也使通过破产达到债务重组目的的行为变得更加敏感。

因此，在“破产不停产”的实施过程中，债权人的要求将有可能成为改制重组的最大阻力。基于此，有效资产的盘活必须在与债权人沟通、协商的基础上实施操作，充分考虑债权人的利益，以尽可能地减少改制重组的阻力，使“破产不停产”工作能够顺利进行下去。

2．如何保持破产企业有效资产的长期生存发展

有效资产的盘活并最终能够在市场竞争中获得长期生存与发展，关系到众多破产企业职工的安置与债权人利益的保障问题，因此必须寻求有效的生存发展之道。从企业实际情况来看，新设企业或存续企业“脱胎”于破产企业，其生存能力与应对市场竞争的能力都较差，因此地方政府以及债权人应该给予其必要的支持，比如地方政府可给予其减免税的优惠政策，债权人对其债权在一定时期内挂帐停息等措施，目的是使企业、政府、职工与债权人的利益能够最终得到充分平衡与保障。

模式E

“承债式行权”

样本

某国营工厂E厂，历史上曾创造过辉煌的业绩，但自上世纪90年代初开始逐渐衰微，90年代末已然举步维艰，陷入内外交困之中。2000年，E厂首次按照《工业企业法》的规定由员工选举产生了新任厂长。2002年初，按照上级要求进行改制。

企业在改制时，E厂有在册员工800余人，离退休人员近300人；经营方面，持续亏损多年，长期靠老关系维持经营，但由此发生的应收款很多；资产方面，总资产约1．5亿元，但资产负债率已接近100％，且负债中对员工的负债（集资款、工资）很多。

E厂自民主选举厂长以来，新任厂领导班子努力经营，经营上有所起色，两年来企业均有微利。

作为E厂改制咨询人员，笔者经过分析发现E厂实施改制主要存在着以下难点：

内欠员工债务较多，能否处理好员工债务问题直接关系到改制的成败；企业尚缺乏流动资金，如果以现金方式支付员工的身份置换补偿金，将会严重影响改制后的正常经营；经营者团队不可能以现金出资方式取得控股权，大额借债的可能性也很小。

但同时，E厂也存在着改制的有利条件：员工人心思改，比较信任现任班子成员，对改制后的企业也很有信心。

经过充分交流，最终决定对E厂具备实施承债式行权的改制方案。实施要点是：

1．经营者团队以改制中应得的经济补偿金与企业欠付个人的债务所对应的量化资产，以及按照职务标准确定的部分现金，共同新设了持股会；

2．全体员工将经济补偿金转为对改制后企业的出资（员工股），同时将企业欠付自己的债务协议变更为持股会欠付自己的债务，并约定偿债时间；

3．持股会承担对员工的债务，从而取得对企业的债权。把对企业的债权实施“债转股”，作为对改制后企业的出资（法人股），取得了56％的控股权。

4．经营者团队内部成员分别出任改制后企业的董事、经理成员，但监事会成员均由一般股东（员工）出任，以确保公司治理结构的合理性。

5．通过调整资产负债表实现税前清偿员工债务。

6．经过5～8年的努力，偿债完毕，经营者可以获得承债部分对应股份的资产受益权。

E厂实施的“承债式行权”具有以下特征：

1．经营者团队只需少量出资，即可通过持股会获得对改制后企业的控股地位；

2．经营者团队可以凭借经营才能实现企业的正常发展、清偿员工债务，最终获得巨大利益；

3．持股会的成立为经营者团队规避了在出现最坏情况（企业经营不善）时个人财务面临的巨大风险。

“承债式行权”的实施，有效地解除了员工对改制涉及自身利益的疑虑，极大地增强了经营者团队的经营责任感和创造性。E厂改制后一年来，采取多种手段开拓经营渠道，加大现金回收力度。2003年初，按照债务变更协议的规定，员工长期索要无望的集资款首次得到清偿（本息）。企业初步显示了稳健发展的势头。

国有企业改制实践中，经营者缺乏控股资金来源、企业欠有职工或其他债权人大额债务难以即时以现金方式清偿，是困扰改革进程的常见的两大难题。承债式行权即针对该难题，化难题为机遇，通过激发经营者的经营才能而实现企业发展的改革思路。

承债式行权改制的适用条件

1．企业欠有大额对内、对外债务。

2．改制企业对以上债务在短期内难以用现金方式清偿。

3．以上债务的债权人不愿或不敢将债权实施“债转股”。

4．经营者团队难以运用家庭财产或通过借贷实现对改制后企业的控股。

5．改制后企业具有较高的净资产收益率，一般不应低于8％；

6．经营者团队全体人员或主要成员团结一致，愿意共同经营、共担风险；

7．职工等债权人信任和支持经营者团队。

在操作中需要注意的是，改制中应付员工的身份置换经济补偿金。考虑到风险过大的问题，经营者团队不宜对这一部分实施承债，另外，企业欠付银行的金融债务和欠付税务部门的税款难以实施承债式行权。

承债式行权的操作需要综合运用国有企业改制法律方法和国有企业改制财务方法，其变化使用时还应当配合以国有企业改制资本运作方法；操作环节凡涉及权益变更的，应当形成完备的法律文件，作为确保改制成果的效力凭证。

“承债式行权”的变式

E厂的例子揭示承债式行权在企业改制实践中的一般性操作方法。下面的案例揭示承债式行权在脱壳重组改制中的变化使用方法与技巧。

F公司是一家具有半个世纪发展历史的较大型传统行业企业，具有国家级业内资质，经营方面，主营业务具有核心竞争力，但辅业十分庞杂，合并报表后已连续5年亏损。资产与财务方面，总资产2．2亿元，资产负债率为105％，但如果利用当地改制政策同时纳入土地资产，则资产略大于负债。市政府考虑到公司恶劣的资产状况，决定允许其“零资产”改制。

F公司的改制存在着以下难点和关键问题：银行已拒绝了债务重组的请求，并要求改制中必须保障其利益；正确安排员工债务是实现员工妥善安置的重要方面，必须确保；如果不实施主辅分离，改制后的成效不会很显著。

经过分析论证，F公司决定实施脱壳重组式改制模式。

脱壳重组式改制模式关键是涉及到金融债权保护问题，因此，需要很高的操作技巧，并须综合运用国有企业改制的法律方法、财务方法和资本运作方法。同时，承债式行权在其中也应当变化使用。

具体的操作步骤如下：

1．应市政府的要求实行“零资产”改制，即：由F公司全体员工接受F公司的全部资产、债务和业务；

2．经营者团队以获得的经济补偿金与企业欠付其个人债务所对应的量化资产，再按照职务标准出部分现金，共同设立工会持股会；

3．借助于国家经贸委等关于国有企业主辅分离、员工带资分流的改制政策，将公司支付全体员工身份置换经济补偿金所对应的量化资产从企业资产中剥离出来；

4．F公司以资产方式清偿员工债务，将对应的量化资产从企业资产中剥离出来；

5．员工将企业以资偿债取得的资产等价转让给工会持股会，并对后者主张债权，双方在产权转让协议中约定偿债时间表；

6．全体员工以经济补偿金量化资产、工会持股会以受让的资产共同设立新的法人实体——G公司，工会持股会持有44％的控股权；

7．改制后的F公司以剩余资产承担剩余债务（资产大于债务），并在G公司的托管下存续经营。

8．运用企业改制的资本运作方法，在适当的时候由G公司对F公司实施承债式兼并，完全实现其他债权人的利益。

基于重组的需要，承债式行权在本案例中变化为“产权受让式”行权。

2001年底，F公司改制完毕。2002年底，G公司实现盈利，净资产收益率达到了18％。员工债务按照产权转让协议的约定得到了部分清偿。F公司在G公司的托管下继续经营，以资产出售方式清偿了部分银行债务和税款。